估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈：CPU-side 高階載板；景碩供應 ABF 載板與 BT 載板，成長來自 AI server CPU、記憶體與光模組。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-19） | NT$982.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS |
| Base target | NT$1,493.28 |
| Expected Return（至 target date） | +54.9% |
偏多，維持 Base FY2028E EPS 62.22 元；關鍵是 CPU 放量與新產能帶來的毛利，而非只靠漲價。 中信、大和及玉山對 CPU 成長方向一致，MS 納入景碩後續擴產後仍看好高階 ABF 供需；永豐 41% 毛利率的主情境比玉山 54.11% 更審慎。現價相當於 Base FY2028E EPS 的 15.8x，但距離兌現仍需跨過量產、材料及設備綁定風險。[中信, Oct 2026, p.1; MS, Oct 2026, pp.2–4; 永豐, Oct 2026, p.3; 玉山, Oct 2026, p.3]
Scenario Analysis
共同目標日 2027-12-31；P/E 是該時點對下一年度 FY2028E 的合理倍數。EPS 採券商直接預測，情境選用、倍數與機率為研究者判斷。
| Scenario | Probability | FY2028E EPS × Forward P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 25% | NT$45.01 × 17x | NT$765.17 | -22.1% |
| Base | 50% | NT$62.22 × 24x | NT$1,493.28 | +52.1% |
| Bull | 25% | NT$77.81 × 30x | NT$2,334.30 | +137.7% |
加權目標 NT$1,521.51；Probability-weighted Expected Return: +54.9%。 CPU、BT 與擴產支持 Base 占一半；材料供給、量產進度、客戶平台集中及券商毛利／股數假設分歧，使兩端各保留四分之一。
- **Bear：**保留凱基直接 FY2028E EPS 45.01 元，代表較慢放量的低端獲利路徑；漲價降速、獲利回歸週期時，2027 年底給 17x。[凱基, Jul 2026, p.1]
- **Base：**保留永豐直接 FY2028E EPS 62.22 元，FY2028 營收 1,345.42 億元、毛利率 41.0%，CPU 滲透率及新產能逐步貢獻。24x 反映高階載板成長溢價，也考量目標日已進入高獲利基期。[永豐, Oct 2026, p.3]
- **Bull：**保留大和直接 FY2028E fully-diluted core EPS 77.810 元；高階 CPU、光學與 multicore 載板的組合升級持續，且其較低稅率／較少股數的模型成立；2027 年底後續成長仍強時給 30x。[大和, Oct 2026, pp.1–3]
Investment Thesis
-
CPU 放量是公司最清楚的增量。 中信估景碩 NVIDIA CPU 載板市占約 70%、AMD Venice 約 10%，相關產品自 4Q26 放量。這與大和看好的 CPU／光學主線一致，支持收入從漲價延伸至量與產品組合改善；不同券商的客戶滲透口徑分開保留。[中信, Oct 2026, p.1; 大和, Oct 2026, p.1]
-
營收已驗證，毛利率是下一個關鍵。 中信列 9 月營收 51.8 億元、3Q26 145.4 億元，單月與單季創高；估第三季載板漲價約 10%、第四季產品漲幅約 10%。永豐第四季假設 15–20%，兩者有差距；Base 需要報價落實及高階 mix 延續，而非只靠成本轉嫁。[中信, Oct 2026, p.1; 永豐, Oct 2026, p.2]
-
後續供給增加，仍有量價共同成長的窗口。 MS 將景碩 k6b／k6c／k6d 在 2027／28／29 年陸續投產納入模型，仍認為產業供需偏緊。這是擴產路徑的交叉支持，不是 MS 對景碩的獲利預測。新廠量產、材料取得及客戶平台變化，決定有效供給與利潤兌現。客戶負擔主要生產設備，景碩仍負擔土地、廠房與廠務；設備綁定客戶，平台需求落空時轉用有限。[華南, Oct 2026, p.3; MS, Oct 2026, pp.2–4]
-
BT 與光學增加成長來源。 玉山看好記憶體需求、800G／1.6T／3.2T 光模組，並估 2027 年光模組營收成長 3–5 倍以上；大和亦看好 NPO／CPO 增加 ABF 內容價值。這些屬券商預期，尚須以量產及毛利驗證。[玉山, Oct 2026, p.3; 大和, Oct 2026, p.1]
-
玻璃基板是技術選項，現階段獲利仍靠既有載板。 富邦指出景碩將於 TPCA 論壇分享先進封裝玻璃材料，但 玻璃核心基板仍在技術驗證與供應鏈建置階段，TGV 金屬化、脆性及可靠度仍待解決。本次不增加玻璃基板營收或額外估值；先看 CPU、ABF／BT 量價與良率。[富邦, Oct 2026, 10/19 早報 p.3]
P/E Rationale
2027 年底採 17x／24x／30x FY2028E P/E，分別對應週期降溫、擴產穩定兌現、高階 mix 持續升級。大和列近三年約 10–36x、美銀列 2013 年以來約 8–40x 的交易區間；24x 位於中段，保留 AI CPU 成長溢價，但不沿用低基期復甦的高倍數。30x 要求高端毛利與平台放量後仍有成長能見度，17x 反映漲價降速及集中度折價。[大和, Oct 2026, p.1; 美銀, Oct 2026, p.5]
永豐六個月 NT1,580 用 36x 一年 forward；美銀 NT$1,450 用 35x 2H27–1H28E。這些均與本研究的 2027 年底／完整 FY2028 不同，故只參考其假設，三情境重新計算。[永豐, Oct 2026, p.1; 大和, Oct 2026, p.1; 美銀, Oct 2026, p.5]
Model assumptions & uncertainty
券商年度預估與口徑
單位為新台幣每股元；各家分列、不取中點、不計混合共識。同一估計的轉述、四捨五入及同報告重刊只算一次。
| 券商／報告日 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | FY2028E EPS | 口徑與採用 |
|---|---|---|---|---|
| 富邦 10/19早報（內文10/16） | 12.14 | 27.06 | 未列 | 原文元／股，基本／稀釋未註明；較低端參照 |
| 兆豐 10/19 | 10.69 | 25.07 | 未列 | 原文元，幣別按台股情境判為新台幣；基本／稀釋未註明；較低端參照 |
| 永豐 10/14 | 13.21 | 36.03 | 62.22 | 原文稅後 EPS，基本／稀釋未註明；Base |
| 玉山 10/14 | 12.93 | 42.41 | 89.75 | 原文稅後 EPS，基本／稀釋未註明；額外上檔 |
| 美銀 10/10 | 10.60 | 27.27 | 51.54 | adjusted net income／fully diluted 股數約 527 百萬；較低獲利參照 |
| 大和 10/06 | 14.824 | 43.787 | 77.810 | fully-diluted core EPS；Bull |
| 凱基 7/20 | 10.92 | 25.93 | 45.01 | 原文每股盈餘，基本／稀釋未註明；Bear、較早模型 |
- 新增預估仍有分歧。 富邦早報列 FY2027 EPS 27.06 元、目標 1,300 元；兆豐列 25.07 元，低於永豐 36.03 元。兩份沒有 FY2028 預估，沒有新增 old 欄，屬當期列示而非本次上修；兆豐的 965／1,150 元是短線支撐／壓力，非目標價。較低端獲利路徑仍支持 Bear 保留 25%，富邦展會題材尚不足以提高 Base 或 Bull。[富邦, Oct 2026, 10/19 早報 p.4; 兆豐, Oct 2026, p.2]
- 三情境 EPS、倍數與機率均維持。 Base 62.22 元由永豐直接 FY2028E 模型支持，FY2028 淨利 327.81 億元約對應 527 百萬股；不另疊加客戶設備補貼利益。大和 8/31 訪談指出補貼後部分利益會透過降價與客戶分享，這是毛利上檔的制約。[永豐, Oct 2026, p.3; 大和, Aug 2026, p.2]
- **EPS old/new：**永豐 FY2026／27／28 為 9.42／17.43／39.23 → 13.21／36.03／62.22；大和 FY2028 為 71.29 → 77.81；美銀為 47.82 → 51.54。美銀首頁修正百分比與 Key Changes 不一致，採原表 old/new；玉山沒有原估欄，不列修正幅度。
- 高端模型不直接變成主情境。 玉山 FY2028 毛利率 54.11%、EPS 89.75 元，明顯高於永豐 41%／62.22；原頁稅後淨利與 EPS 分母調節未完整列示，保留直接 EPS、不以合併淨利相除重估。大和明列 fully-diluted core EPS，但約 510 百萬股的 EPS 分母低於其資產負債表股本 52.69 億元所對應的 527 百萬股；其調節未交代。保留 77.81 元為原始高端模型，不視為統一股數後的預估：若研究者另以 527 百萬股重算相同淨利，EPS 約 75.28 元、30x 目標約 2,258.43 元。此敏感度下加權報酬仍約 +53.0%。[大和, Oct 2026, pp.1–4]
- MS 未研究覆蓋景碩；中信未評等、仍檢視模型。 MS 同業表的景碩 EPS 屬 FactSet，不是新增 MS 預測。本研究只採其景碩原文與已核對原頁的產能時程、產業方向，不採同業表的景碩第三方 EPS 或股價。
- **資料範圍：**目前收錄的年度預估未涵蓋全部券商；待抽取、原文衝突及拒收代表未收錄，而非沒有預估。Bear 的凱基 7/20 報告在本次 90 日共識窗口之外，另以原 PDF 重核保留；未收錄來源不填入現行共識。三情境均為直接 FY2028E，沒有 FY2027E 橋接；研究信心中等。
- **失效條件：**CPU 專案放量或新廠良率延後、報價不足以抵銷材料成本、光模組載板競爭壓低組合利益，將下修 Base 獲利；若新增私募股數明顯稀釋 EPS，須同步重估三情境。
Latest Material Evidence
新增富邦研究仍看好高階載板規格升級與材料供給吃緊；其展會前瞻同時提醒玻璃基板距離營收貢獻仍有落差。富邦與兆豐較低的 FY2027 EPS 分列保留；本次沒有新的 FY2028 獲利錨點，維持 2027 年底三情境目標與 25%／50%／25% 機率。官方 10/19 收盤由 1,000 降至 982 元，加權目標仍為 1,521.51 元，預期報酬由 +52.2% 升至 +54.9%。[富邦, Oct 2026, TPCA 簡報 pp.3–5、10/19 早報 pp.3–4; 兆豐, Oct 2026, p.2]
Sources (12)
-
富邦 — TPCA 2026秀展，2026-10-19，pp.3–5，完整8頁 DB 原文閱讀。Metadata: document_id: 8628; chunk_id: 79840–79847。數字抽取 absent；僅採規格升級、材料供需方向，不補入 EPS／TP 共識。
-
富邦 — 2026-10-19早報，內文報告2026-10-16，p.3玻璃基板技術階段、p.4景碩年度預估；p.4原PDF實際檢視。Metadata: document_id: 8602; chunk_id: 79500, 79501。page_evidence: EPS／TP p.4；PDF baseline: document_analysis_v1。完整35頁40 chunks已讀；其他公司模型不作景碩預估。
-
兆豐 — 投資早報，2026-10-19，p.2景碩段原PDF實際檢視。Metadata: document_id: 8613; chunk_id: 79657。page_evidence: EPS p.2；PDF baseline: document_analysis_v1。完整5頁6 chunks已讀。
-
中信 — 月營收評析：PCB 產業，2026-10-14，p.1 景碩段，DB 原文核對。Metadata: document_id: 8564; chunk_id: 79014, 79015, 79016, 79017。
-
Morgan Stanley — ABF Substrates: More Capex, More Tightness，2026-10-14，pp.2–4；p.4 原 PDF 已檢視。Metadata: document_id: 8452; chunk_id: 77455, 77456, 77457, 77458, 77466。完整必要原文 38 頁已讀；未採 FactSet 景碩 EPS。
-
永豐 — 景碩，2026-10-14，pp.1–4；pp.1、3 原 PDF 已檢視。Metadata: document_id: 8549; chunk_id: 78722, 78723, 78724, 78725。page_evidence: EPS pp.1,3；FY2026／27 old/new pp.3–4。PDF baseline: document_analysis_v1。
-
玉山 — 景碩，2026-10-14，p.3 原 PDF 已檢視，核對 FY2028 EPS、毛利與光模組。Metadata: document_id: 8548; chunk_id: 78718。page_evidence: 年度 EPS pp.1,3；PDF baseline: document_analysis_v1。
-
美銀 — Kinsus，2026-10-10，pp.1、5 原 PDF 已檢視，Key Changes 與目標基礎。Metadata: document_id: 8085; chunk_id: 75145, 75146, 75147。同報告 8210 原抽取衝突，改用已准入的原 PDF 8085，不重複計數。page_evidence: EPS p.1、目標 p.5；PDF baseline: pdf_numbers_v1。
-
大和 — Kinsus，2026-10-06，p.1 原 PDF 已檢視，fully-diluted core EPS、目標與歷史倍數。Metadata: document_id: 8022; chunk_id: 74817, 74818, 74819。page_evidence: EPS pp.1–3、old/new p.2、目標 p.1；PDF baseline: pdf_numbers_v1。
-
凱基 — 景碩，2026-07-20，p.1 原 PDF 已檢視，Dec-28F EPS 45.01、較早量產路徑。Metadata: document_id: 5359; chunk_id: 65079, 65081, 65082。本次 90 日窗口之外；保留且重新核對原 PDF 的情境來源，並非當前共識值。
-
華南 — 景碩，2026-10-08，p.3 客戶設備與資本負擔。Metadata: document_id: 8102; chunk_id: 75249, 75250。
-
大和 — 景碩投資人會議摘要，2026-08-31，p.2 補貼設備與售價分享。Metadata: document_id: 6751; chunk_id: 70123。
官方營收來源：TWSE 上市公司每月營業收入，資料年月 11509、出表日期 1151017，營收原始單位千元。
價格來源：TWSE 官方個股月成交資訊，2026-10-19 收盤 NT$982.00。