估值模型：1c9067e
Investment Snapshot
題材／產業鏈： 自行車庫存正常化與區域需求修復 → 自有品牌自行車、歐洲通路與轉投資 Specialized（SBC）
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-13） | NT$66.40 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS（研究者情境推估） |
| Base target | NT$84.80 |
| Expected Return（至 target date） | +18.7% |
復甦有價值，但出貨尚未跟上：下調 Base 目標至 84.80 元。 歐洲與中國需求改善支撐獲利底部，9 月營收年減 25.54%及群益降評中立，顯示通路去庫存仍壓抑接單。估值改善需要新車銷售與 SBC 稅後獲利兌現，不再給早期復甦的完整溢價。[群益, Oct 2026]
Scenario Analysis
以下 EPS 均為 FY2028E，P/E 均為 2027-12-31 時點的次年度合理倍數。
| Scenario | Probability | FY2028E EPS × Forward P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | NT$3.70 × 13x | NT$48.10 | -27.6% |
| Base | 50% | NT$5.30 × 16x | NT$84.80 | +27.7% |
| Bull | 20% | NT$6.10 × 18x | NT$109.80 | +65.4% |
加權目標 NT$78.79；Probability-weighted Expected Return: +18.7%。 Base 權重最高，因中歐修復已有證據；9 月出貨失速提高 Bear 至 30%，美國需求與 SBC 稅負尚未改善，使 Bull 降至 20%。
Consensus Spread
原文核對後，較近的 FY2027E EPS 分歧為 4.97–7.26 元。 群益 8/25 的 FY2026／FY2027 EPS 4.63／5.21，10/1 已降至 4.48／4.97；10/13 維持此預估，但由 Trading Buy 改為 Neutral，原 92 元目標撤回。兆豐 10/12 為 5.97／6.88，六個月目標 95 元；凱基 10/7 為 4.27／7.26，目標 104 元。[群益, Aug–Oct 2026；兆豐, Oct 2026；凱基, Oct 2026]
Broker assumptions
| 來源 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | FY2028E EPS | 券商目標／估值錨 |
|---|---|---|---|---|
| 群益 10/13 | 4.48 | 4.97 | — | Neutral，無目標；8/25 為 92 元、FY2026E 20x |
| 兆豐 10/12 | 5.97 | 6.88 | — | 六個月 95 元，逢低買進 |
| 凱基 10/7 | 4.27 | 7.26 | — | 104 元，增加持股；評等期限十二個月 |
| 元富 8/20 | 5.13 | 6.20 | — | 108 元；舊 FY2026 EPS 5.20、舊目標 110 元 |
| 宏遠 8/19 | 5.50 | 6.30 | — | 99 元＝FY2026E 18x |
| 華南 8/18 | 4.69 | 6.56 | — | 85 元，FY2027E 13x |
| 富邦 8/17（8/18 早報） | 4.79 | 5.60 | — | 90 元＝FY2027E 16x；舊目標 77 元基於 FY2026E 4.79 ×16.1x |
| Morgan Stanley 5/13 | 6.11 | 7.75 | 9.09 | 110 元＝FY2026E 18x，十二至十八個月 |
群益及華南各有同文重刊，按同一估計計算。富邦目標上調主要是估值年度由 FY2026 切換至 FY2027，而非同年度 EPS 從 4.79 上修至 5.60。凱基舊頁的「FY2027 EPS 4.52」屬其他公司，4.01 是美利達 FY2025 實績；本次按表頭、公司順序及 15.4／9.1 倍本益比交叉校正為 4.27／7.26。
P/E Rationale
- Bear 13x： 高價車與美國需求低迷延續至 2028，SBC 虧損及稅負抵銷本業改善；採華南保守估值錨，而非舊版 15x。13x 接近華南歷史 10–20x 區間低端，反映弱成長與業外不穩定。[華南, Aug 2026]
- Base 16x： 中歐新車銷售與折扣收斂帶來溫和修復，但 SBC 仍缺乏穩定稅後收益；以富邦 16x 作合理區間參考，將舊版 17x 降至 16x。評價使用本頁 FY2028E 5.30 元，而非照搬富邦 FY2027E 5.60 元。[富邦, Aug 2026；群益, Oct 2026]
- Bull 18x： 美國需求、新品出貨與 SBC 正常稅率同步改善，給予品牌與復甦溢價。18x 參考宏遠正常歷史 14–28x 中段及其復甦估值，低於群益舊 20x；不採 Morgan Stanley 疫情需求高峰平均 21x 作常態。[宏遠, Aug 2026；Morgan Stanley, May 2026]
券商目標的期限與 EPS 年度均與本頁共同日期不同，僅作估值區間參考；本頁三情境均重新計算 FY2028E EPS × 年底 2027 合理 P/E。
Investment Thesis
- 品牌與通路是獲利核心。 宏遠描述 OBM 占營收 95–98%，美利達持有 Specialized 35%；歐洲自有品牌與全球 SBC 營運共同影響獲利，SBC 並非只有美國業務。[宏遠, Aug 2026]
- 中歐修復已可見。 1H26 歐洲子公司營收年增 14%、獲利年增 49%至 1.67 億元；中國銷量年增 12.5%、營收年增 6%，主要來自中低階車款。新車比重提高、折扣減少，比單純出貨反彈更能支持毛利。[元富／華南／富邦, Aug 2026]
- 營收修復尚未連續。 9 月營收 16.90 億元，年減 25.54%、月減 13.73%，低於群益預期；通路仍須消化庫存、接單出貨保守。新品週期由 2027 接棒的假設仍需後續出貨驗證。[群益, Oct 2026；元富, Aug 2026]
- SBC 稅後收益決定上行。 群益記錄 1H26 認列 SBC 虧損 1.46 億元，富邦／華南記錄 2Q26 投資損失 2.37 億元，兩者期間不同。SBC 稅前營運改善但美國疲弱、稅負保守提列使稅後虧損；年度稅金回轉屬可能改善，不納入 Base 的一次性紅利。[群益, Aug–Oct 2026；富邦／華南, Aug 2026]
Model assumptions & uncertainty
FY2027E → FY2028E 獲利橋接（均為研究者假設）： 以群益最新 FY2027E EPS 4.97 元為共同起點，股數採報告 2.99 億股；不假設增資或拆股。
| 情境 | FY2027E 起點 → FY2028E | FY2028E 成長假設 | 獲利驅動 |
|---|---|---|---|
| Bear | 4.97 − 1.27＝3.70 | -25.6% | 出貨低於修復路徑、高價車折扣與 SBC 美國虧損延續；歸母淨利較錨點減約 3.80 億元 |
| Base | 4.97 ＋ 0.33＝5.30 | +6.6% | 中歐需求、新車組合與費用效率小幅改善，SBC 拖累僅部分收斂；歸母淨利增約 0.99 億元 |
| Bull | 4.97 ＋ 1.13＝6.10 | +22.7% | 美國需求與 SBC 稅後正常化、新品週期帶動較強回補；歸母淨利增約 3.38 億元 |
橋接採最新下修錨點，業務依據為群益 10/13、元富及富邦 8 月原文；上述增減為整體歸母淨利情境，未另加一次性稅金回轉。保留舊版 FY2028 EPS 3.70／5.30／6.10，但用逐情境公式取代未量化的橋接。
Morgan Stanley 原文直接提供 FY2028E 9.09 元，但報告為 5/13、早於 2Q SBC 稅後失利及 9 月出貨下滑，FY2026／FY2027 的 6.11／7.75 亦高於最新群益；將其保留為較早高復甦路徑，未採作當前估值錨。FY2028 盈餘能見度因此為中低，主要分歧在 SBC 正常化速度。
永豐觀點原文自述 8/7，但 DB 未標日期；其關稅與東南亞產能敘述前後不一致，未用於利潤率或轉單增量假設。敏感因子為終端新車銷售、通路庫存、美國需求及 SBC 有效稅率；若中歐需求也轉弱，Base 的溫和修復將失效。
價格與算式： TWSE STOCK_DAY_ALL，2026-10-13 收盤 66.40 元；48.10×30%＋84.80×50%＋109.80×20%＝78.79；78.79÷66.40−1＝18.7%。情境報酬均以同一收盤重算，不含股息。
Latest Material Evidence
群益 10/13 的重點不是中國需求消失，而是中國中低階銷售仍成長，整體出貨卻受通路庫存拖累、SBC 美國業務仍弱。最新 EPS 4.48／4.97 自 10/1 已存在，這次新增的是營收低於預期與評等轉中立；因此降低估值倍數並增加 Bear 權重，Base 84.80 元仍保留 2028 中歐溫和修復。[群益, Oct 2026]
Sources (11)
- 群益 — 美利達營收速報 — 2026-10-13；document_id: 8331; chunk_id: 76258
- 兆豐 — 投資週報附件 — 2026-10-12；document_id: 8099; chunk_id: 75238
- 群益 — 美利達 — 2026-08-25；document_id: 6114; chunk_id: 67756–67757；同文 document_id: 6110; chunk_id: 67736–67737
- 元富 — 美利達 — 2026-08-20；document_id: 6463; chunk_id: 68917–68918
- 宏遠 — 美利達 — 2026-08-19；document_id: 6585; chunk_id: 69376–69377
- 華南 — 美利達 — 2026-08-18；document_id: 6634; chunk_id: 69579–69580；同文 document_id: 6530; chunk_id: 69162–69163
- Morgan Stanley — Merida Industry — 原文 2026-05-13（DB 未標日期）；document_id: 2270; chunk_id: 52335–52343
- 永豐觀點 — 自行車關稅 — 原文 2026-08-07（DB 未標日期）；document_id: 5613; chunk_id: 65897；未採作估值輸入
- 群益 — 追蹤股獲利預估 — 2026-10-01；document_id: 7776; chunk_id: 73919
- 凱基 — 投資早報 — 2026-10-07；document_id: 7982; chunk_id: 74670–74671
- 富邦 — 早報中的美利達報告 — 原文 2026-08-17，早報 2026-08-18；document_id: 6607; chunk_id: 69466
- TWSE — 官方每日收盤資訊 — 2026-10-13；STOCK_DAY_ALL
研究版本：1c9067e