估值模型：1c9067e
Investment Snapshot
題材／產業鏈： AI Data Center Power Stack → Power Rack／PSU、BBU、CBU 的板端連接器與線材
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-14） | NT$112.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS（研究者推估） |
| Base target | NT$169.00 |
| Expected Return（至 target date） | +52.6% |
AI Power 的用量與規格升級仍支持估值折價。3Q26 營收 NT11.77／11.66 億；成長已反映在出貨，下一個驗證點是新品良率、閒置工時改善能否讓毛利率跟上。[群益, Oct 2026；統一, Aug 2026；永豐, Oct 2026]
Scenario Analysis
| Scenario | Probability | FY2028E EPS × 2027 年底 Forward P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 20% | NT$9.00 × 10x | NT$90.00 | -19.6% |
| Base | 55% | NT$13.00 × 13x | NT$169.00 | +50.9% |
| Bull | 25% | NT$16.00 × 15x | NT$240.00 | +114.3% |
加權目標 NT$170.95；Probability-weighted Expected Return: +52.6%。 三情境共同目標日為 2027-12-31。Base 權重最高，因伺服器電源需求與產能擴張支持續增；Bear 保留客戶出貨、HVDC 導入與良率拖延，Bull 則要求 ASP、用量與毛利率同步提升。
Investment Thesis
- 高功耗提高單機價值。 瀚荃供應 PSU、BBU、CBU 與 DC-DC 模組的板端連接器；板卡增加、小型化、耐壓與散熱要求提高，帶動用量與 ASP。這是電源內部連接器的規格升級收益，不是整套電源機櫃的營收。[永豐, Aug 2026；元富, Aug 2026]
- 產品組合已轉向 AI。 2Q26 伺服器／網通合計占營收 48%，其中 AI Power 占公司營收 26%、年增 123%；1H26 AI Power 占比約 24%。統一預估 AI Power 占比由 FY2026 的 26.9% 升至 FY2027 的 36%，帶動毛利率由 38.3% 升至 39.5%。[康和, Aug 2026；統一, Aug 2026]
- 需求成長需要成本改善接力。 2Q26 毛利率僅 37%，受到下腳料處分、新品初期良率及蘇州／重慶閒置工時影響；上半年一次性費用消退與新廠稼動，是 FY2027–28 獲利槓桿的關鍵。若營收續增而毛利率未回升，Base EPS NT$13 的假設須下修。[永豐, Aug 2026；康和, Aug 2026]
- 產能與客戶共同支撐。 兩大電源客戶合計貢獻公司營收近兩成，訂單集中也使出貨排程敏感；東莞兩廠合一預計 2027 年 1 月完成並增加至少 30% 產能，泰國廠預計 4Q26 起出貨，支持海外供應與高階產品成長。[康和, Aug 2026；統一, Aug 2026]
Consensus Spread
原文核對的 FY2027E EPS 範圍擴至 **NT11.75／11.50。不同券商的差異主要在產品組合與利潤率，並非同一券商逐月上修。[群益, Oct 2026；華南, Aug 2026；永豐, Oct 2026；國票, Oct 2026]
Broker assumptions 與 old → new
| 券商／核對版本 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | 券商目標及其估值基礎 |
|---|---|---|---|
| 群益（10/13，9 月營收檢討） | 6.98 | 9.15 | NT$138；約 15.1x FY2027E（依目標／EPS 計算） |
| 國票（10/05） | 7.37 | 11.50 | 本段無目標價 |
| 永豐（10/01，重刊 8/25 模型） | 7.15 | 11.75 | NT$164；14x FY2027E，8/25 為 6 個月目標 |
| 統一（8/25） | 7.34 | 10.27 | NT$155；15x FY2027E |
| 康和（8/24） | 7.53 | 12.66 | NT$152；12x FY2027E，12 個月評等期間 |
| 華南（8/24） | 7.33 | 12.69 | NT$165；13x FY2027E，一季評等期間 |
| 元富（8/24） | 6.58 | 9.71 | NT$150；標示 15x FY2027E，三個月評等期間 |
| 第一金（8/20） | 7.74（正文） | 11.19 | NT$155；14x FY2027E |
- 統一：FY2026 EPS 6.78 → 7.34、FY2027 8.64 → 10.27、目標 135 → 155。同日兩份相同原文只計一次；8.64 是舊估，不列入現行共識。
- 永豐：FY2026 EPS 7.16 → 7.15，毛利率 39.67% → 38.07%，目標 126 → 164；正文稱上修明年獲利，但本表沒有明確的 FY2027 舊 EPS。10 月同值重刊不另算上修。
- 元富：FY2026 EPS 6.69 → 6.58，毛利率 38.6% → 37.5%，目標 150 → 150；AI Power 展望提高，獲利仍受成本拖累。
- 華南：FY2026 EPS 7.11 → 7.33、毛利率 39.5% → 38.0%，目標 125 → 165，估值倍數 12x → 13x。
- 群益：8/24 FY2026 EPS 6.90、目標 103；10/13 原文為 6.98／9.15、138。目標 138 已在 10/01 舊頁來源出現，10/13 是延續而非本日新上修。9 月營收正文稱「符合預期」，表格實際 403 百萬元較原估 380 高 5.8%，模型以原始金額為準。
- 第一金同份正文 FY2026 EPS 7.74，表格未稀釋／稀釋為 7.76／7.75；FY2027 均為 11.19。此微小差異不影響採用模型。
以上為各券商短期目標，僅用於獲利與估值錨的比較；我們另以 FY2028 盈利及 2027 年底倍數定價。元富 NT145.65、第一金 NT156.66，原刊目標含取整差異，並未套入我們的情境公式。
P/E Rationale
- 2027 年底估值錨： 永豐原文歷史區間約 10–17x、第一金約 9–16x，華南約 8–16x。採用 FY2028E 盈利，重新判斷目標日的成長與品質，而非沿用券商報告日的 forward 定義。
- Bear 10x： 電源客戶出貨放緩、HVDC 料號放量延後與產能閒置抵銷新增用量，FY2028 EPS NT$9；採正常歷史區間低端，反映低成長與集中客戶風險。
- Base 13x： AI Power 仍高於傳統產品成長，工廠整併與良率改善支撐 FY2028 EPS NT$13；採區間中段，較永豐短期 14x 保守，保留成長趨緩及毛利改善尚待驗證的折價。
- Bull 15x： 800V HVDC 與 Power Rack 帶來更高連接器用量與 ASP，產品組合和稼動率同步改善，FY2028 EPS NT$16；給區間偏上而非 17x 最高端，反映高成長延續但非系統整合商的經濟地位。
Model assumptions & uncertainty
原文直接預測止於 FY2027；以下 FY2028 均為研究者假設。逐情境由不同業務結果對應的 FY2027 券商盈利起點橋接，並保留既有 NT$9／13／16 模型：
| 情境 | 原文 FY2027E 起點 | 研究者 FY2028 獲利橋接 | FY2028E EPS | 業務假設 |
|---|---|---|---|---|
| 悲觀 | 群益 NT$9.15 | 9.15 − 0.15；年減 1.64% | 9.00 | 高階出貨續增但排程、良率與閒置成本使獲利小幅倒退 |
| 基準 | 永豐 NT$11.75 | 11.75 + 1.25；年增 10.64% | 13.00 | AI Power 成長放緩但仍正向、東莞／海外產能效率改善；低於券商 FY2027 高成長速度 |
| 樂觀 | 康和 NT$12.66 | 12.66 + 3.34；年增 26.38% | 16.00 | 高壓架構、份額及規格升級延續，仍低於康和 FY2027 獲利成長約 68% |
橋接增減額、增長率與目標日倍數均為研究者判斷，不是券商 FY2028 預測。Base 以永豐 FY2027 毛利率 40.11% 的模型延伸，沒有採用華南 44.1% 的高毛利假設；Bull 要求更強的盈利改善。產能擴充至少 30% 依統一／康和指東莞整併；華南另將 30% 歸於泰國，本模型採較一致的東莞說法。
失效訊號： 伺服器／網通成長明顯放緩、AI Power 占比停止提高、毛利率持續停留在 2Q26 的 37% 或海外廠投產／HVDC 驗證延後，均削弱 Base 橋接。對 FY2028 能見度的判斷仍以產品規格與產能推進為主，尚沒有 FY2028 客戶訂單量的直接證據。
Price source： TWSE 官方 2026-10-14 收盤 NT$112.00；全數情境報酬及加權報酬以此價格計算，不含股息。
Latest Material Evidence
群益 10/13 報告列 9 月營收 NT12.02 億、季增 9.5%，支持 AI／伺服器網通成長持續。其 FY2027 EPS NT11.75／11.50，表示營收成長尚未消除利潤率分歧。保留 FY2028 Base NT$13 與 13x，不因營收超過早期預估而調高長期情境。[群益, Oct 2026；永豐, Oct 2026；國票, Oct 2026]
Sources (10)
- 群益 — 2026 年 9 月營收檢討 — 原文 2026-10-13（DB 日期未填）
- Metadata: document_id: 8263; chunk_id: 75986, 75988
- 國票 — 投資週報：個股及產業推薦 — 2026-10-05
- Metadata: document_id: 7921; chunk_id: 74403
- 永豐 — 十月台股策略及選股會議 — 2026-10-01
- Metadata: document_id: 7783; chunk_id: 73935, 73936
- 統一 — 8103 瀚荃 — 2026-08-25（兩份相同原文合併）
- Metadata: document_id: 6074, 6049; chunk_id: 67596, 67546
- 永豐 — 8103 瀚荃 — 2026-08-25
- Metadata: document_id: 6061; chunk_id: 67566, 67567, 67568
- 康和 — 8103 瀚荃 — 2026-08-24
- Metadata: document_id: 6243; chunk_id: 68185
- 群益 — 8103 瀚荃產業速報 — 2026-08-24
- Metadata: document_id: 6241; chunk_id: 68183
- 元富 — 8103 瀚荃 — 2026-08-24
- Metadata: document_id: 6213; chunk_id: 68091, 68092
- 華南 — 8103 瀚荃訪談報告 — 2026-08-24
- Metadata: document_id: 6178; chunk_id: 67994, 67995
- 第一金 — 8103 瀚荃動態更新 — 2026-08-20
- Metadata: document_id: 6413; chunk_id: 68768, 68769
官方價格：TWSE 8103 各日成交資訊，2026-10-14。
研究版本：1c9067e