估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈：Agentic AI／一般伺服器 → CPU socket／記憶體連接器 → 嘉澤；SOCAMM、液冷與光互連增加產品內容值。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-21） | NT$1,820.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS × 2027 年底 forward P/E |
| Base target | NT$2,660.00 |
| Expected Return（至 target date） | +40.6% |
估值有吸引力，獲利修復的核心是新平台重新定價，而非只靠 AI 新品放量。 BofA 直接預估 FY2028 EPS 145.74 元；Base 採研究者 140 元、19x，保留成本與供給限制的折讓。富邦與宏遠對 FY2027 毛利率均估約 49%，支持修復方向；但新品初期毛利較低，尚不足以提高樂觀情境權重。[BofA, Oct 9, PDF pp.1–4；富邦, Sep 23, PDF p.2；宏遠, Oct 14, PDF p.30]
Scenario Analysis
| Scenario | Probability | FY2028E EPS × 2027 年底 Forward P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | NT$109.305 × 16x | NT$1,748.88 | -3.9% |
| Base | 50% | NT$140.00 × 19x | NT$2,660.00 | +46.2% |
| Bull | 20% | NT$160.00 × 22x | NT$3,520.00 | +93.4% |
加權目標 NT$2,558.66；Probability-weighted Expected Return: +40.6%。
Base 權重最高，因平台換代、既有量產新品與新產品重報價已有業務支撐。Bear 保留三成，反映缺料、原料成本與爬坡風險；Bull 需要平台滲透與新業務同時優於目前預估。
Investment Thesis
- 高認證與整合製造壁壘支持平台附著收益。 CPU socket 須與 CPU、主板、扣具及散熱共同設計，富邦指出新平台通常提前 2–3 年開發；精密模具、沖壓、電鍍與自動化組裝讓既有供應商有成本及良率優勢。下一代仍有新競爭者爭取份額，既有地位須由設計導入與量產良率維持。[富邦, PDF pp.3–5；嘉澤年報, 營運概況]
- 量、規格與成本轉嫁共同決定成長品質。 AMD Venice 與 Intel Oak Stream 是後續換代主軸；宏遠追蹤 Venice 於 4Q26 小量、2027 放量，Oak 於 1Q–2Q27 放量。新平台提高 socket、記憶體與高速 I/O 內容值，且按當期成本重新報價；客戶 forecast 轉為板量、良率改善及毛利修復才是驗證點。JPM 的平台滲透預估比後來富邦／宏遠保守，顯示需求與出貨節奏仍有落差。[宏遠, PDF pp.20–28；富邦, PDF p.5；JPM, Aug 21, pp.1–2]
- AI 新品增加絕對利益，毛利率未必同步上升。 SOCAMM 與 QD 已開始量產，初期毛利低於公司平均；NPO socket 與 ARM socket 是較長期選擇權。宏遠尚未把 NPO 納入預估，量產目標落在 3Q27；富邦則預期 2H27 開始出貨，實際時程仍取決於客戶安排。群益日報的 GPU socket 敘述缺少具體採用時程，本模型不另加 GPU socket 獲利。[宏遠, PDF pp.23–25；富邦, PDF pp.6–7；群益, Oct 14, p.11]
- 毛利修復比營收放大更關鍵。 富邦 FY2027 營收上修、EPS 卻下修，主因毛利與費用假設惡化；BofA 也因成本及稀釋下調 FY2026–28 EPS。這是保留 Base 盈餘折讓、而未因新產品題材增加倍數的理由。若 2027 新平台放量後毛利仍停在約 46%，或新品認證持續推遲，140 元 FY2028 EPS 的基礎即弱化。[富邦, PDF p.2；BofA, PDF pp.1,3–4]
Model assumptions & uncertainty
FY2028E 獲利與 2027 年底倍數
三情境皆為研究者估值，共同目標日 2027-12-31，採 FY2028E，沿用前版已對齊年度的模型，經本次完整重讀及原 PDF 核對後保留六值。
| 情境 | 來源起點與獲利橋接 | 經營假設 | 2027 年底 P/E 理由 |
|---|---|---|---|
| Bear | BofA 直接 FY2028E 145.74 × 75%＝109.305；25% 壓力折減為研究者假設。相對其 FY2027E 112.26 年減 2.6% | 新平台延後、原料成本高檔與低毛利新品抵銷量增；獲利修復落空 | 16x：收回新品成長溢價，低於 BofA 修復期20x；仍高於其歷史12x均值，保留伺服器組合與設計壁壘價值 |
| Base | BofA FY2027E 112.26 → 研究者 FY2028E 140，增24.7%；較直接 FY2028E 145.74低3.9% | 平台重定價、板量回升及良率改善，毛利向49–50%修復；新品按計畫放量 | 19x：低於BofA／宏遠20x參照，反映到2027年底復甦已進入較成熟階段，仍有穩定平台收益與成長 |
| Bull | BofA FY2027E 112.26 → 研究者 FY2028E 160，增42.5%；直接FY2028E 145.74×1.10＝160.314，取整160 | FY2028營收比BofA605.89億元高約10%，淨利率約27.3%、稀釋基礎相同；NPO、SOCAMM／QD及平台滲透超預期 | 22x：新品、獲利與毛利同時兌現才給高於修復期20x的溢價；不是依歷史最高倍數定價 |
橋接與折減均是研究者假設，不是多券商共識。BofA 的 FY2028 營收原值 NT16,550mn，標準化165.50億元。其 EPS145.74 保留原報告值，不用四捨五入股數114mn重新倒算。[BofA, PDF pp.1–4]
BofA 2,245元＝20x FY2027E、富邦2,300元約20x FY2027F、宏遠2,425元約20x FY2027F，均為報告當時目標；JPM則為Jun-27、約18x 12M forward。它們僅供倍數及業務參照，本頁於2027年底重新評價FY2028，未搬用短期目標。
原始預估、修訂與口徑
以下均為NT$每股；各券商原始值獨立列示，不取中點或混合平均。
| 券商／日期 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | FY2028E EPS | 原文目標／估值 |
|---|---|---|---|---|
| BofA 10/09 | 96.64 → 79.20 | 127.27 → 112.26 | 160.10 → 145.74 | 2,800 → 2,245；22x → 20x FY2027E；p.1 Previous／Current |
| 富邦 09/23 | 92.83 → 81.60 | 124.05 → 114.68 | 未列 | 2,850 → 2,300；23x → 20x FY2027F；pp.1–2 |
| 宏遠 10/14 | 81.73 | 121.28 | 未列 | 2,425、20x FY2027F；p.30，沒有同頁old/new |
BofA：查詢抽取欄位口徑標示unspecified；人工核對p.2列「Net Income (Adjusted)」與「Average Fully Diluted Shares Outstanding」，p.7 P/E定義採稀釋EPS。因此模型以券商調整後獲利／完全稀釋股數架構理解，仍保留其EPS原值。富邦p.14同列基本與完全稀釋EPS，FY2026／27兩者數值相同；宏遠列稅後EPS，未明示基本／稀釋與會計調整。三者不再額外轉換成統一會計口徑。
富邦p.1正文同時出現19x及20x，首頁變動表、2,300目標算式與財務段採20x；原頁確有衝突，保留19x異文，不據此推高本模型倍數。其SOCAMM／QD摘要約10%與細項3%／5%亦不同，本模型不以該比例推算EPS。
可用自動數字來源目前集中在BofA；宏遠與富邦另經原PDF人工核對，與自動樣本分開。其他未完成收錄或原文有衝突的報告保留為證據缺口，不表示券商沒有預估。BofA p.1 Visible Alpha FY2028E136.86是外部共識，不當成另一家券商預測。
宏遠p.30把2027季度標A、全年標F，依日期及全年欄判讀為預測；其淨利／印列股本不能精確重建EPS，僅採原列稅後EPS。p.11 CPU總量正文4,857.4萬顆、表格4,512.4萬顆互相矛盾，排除總量TAM推導；p.28 ASP／ODM板量明示為模型假設，非公司實績。
價格隱含期待與替代假設
1,820元若以19x評價，相當於FY2028 EPS約95.79元，低於壓力情境109.305元；折價包含復甦時點與市場倍數的不確定性。即使Base EPS140只給16x，目標2,240元、報酬+23.1%；若Bear EPS109.305退回歷史均值12x，目標1,311.66元、報酬−27.9%。投資吸引力依賴伺服器組合改善能支持高於舊PC主導時期的評價。
研究信心中等：產品導入與平台壁壘有多來源支持，毛利恢復時點、客戶forecast落地、原料價格與新進競爭者仍決定獲利落點。
Latest Material Evidence
- 10/14 宏遠： FY2027營收524.99億元、毛利率49.38%、稅後EPS121.28；新平台重報價與良率爬坡支持修復，NPO尚未納入其預估。[PDF pp.24–30]
- 10/14 群益： 看好UQD與CAMM陸續出貨，未提供新的年度EPS；GPU socket尚缺可量化時程。[PDF p.11]
- 10/12 永豐： ODM打板量回升，但PC與嘉基抵銷部分增長；NPO專案仍待客戶定案。[晨訊，嘉澤評析]
- 10/09 BofA： 成本、缺料與股數增加促使FY2026–28 EPS下修，FY2027／28毛利率仍估49.0%／49.9%。[PDF pp.1,4]
Sources (9)
- 宏遠，連接器／線產業報告—嘉澤，2026-10-14；兩份同文報告合併為一份研究，原PDF實看pp.11,28,30。
- Metadata: document_id: 8520; chunk_id: 78394；同文來源 document_id: 8471; chunk_id: 77747；原PDF physical p.30。
- 群益，投資策略日報，2026-10-14，嘉澤段p.11。
- Metadata: document_id: 8506; chunk_id: 78169；原PDF p.11。
- 永豐，晨訊，內文明示2026-10-12，嘉澤新聞評析。
- Metadata: document_id: 8091; chunk_id: 75176。
- BofA，Lotes，2026-10-09；同日報告重刊去重，數字採完整原PDF收錄版本；原頁實看pp.1,2,4,7。
- Metadata: document_id: 8193; chunk_id: 75640；財務／修訂原文 chunk_id: 75641, 75642；數字採同日原PDF document_id: 8083，pp.1,2,4,7。
- 統一，嘉澤新聞評析，2026-09-29；保留業務背景，原PDF未取得，數字不作現行估值錨。
- Metadata: document_id: 7249; chunk_id: 72631；僅業務背景。
- 富邦，嘉澤公司深入分析，2026-09-23；原PDF實看pp.1,2,14，業務敘述pp.3–7。
- Metadata: document_id: 7114; chunk_id: 71451；續文 chunk_id: 71452, 71453；原PDF pp.1,2,14。
- JPM，Asia Tech Tour feedback，2026-08-21，pp.1–3。
- Metadata: document_id: 6309; chunk_id: 68372。
- 宏遠，嘉澤公司研究，2026-08-18；保留平台、成本與產品導入脈絡，最新預估以10/14為準。
- Metadata: document_id: 6567; chunk_id: 69329。
- 嘉澤，2024年報，2025-05-10刊印；歷史產品結構、垂直整合與競爭利基。既有GS／MS及其他歷史研究的採用、替換原因保留於內部估值變更紀錄。
- Metadata: document_id: 7098; chunk_id: 71369；垂直整合及競爭利基 chunk_id: 71379。
官方收盤來源：TWSE STOCK_DAY，2026-10-21，收盤NT$1,820.00；於2026-10-21取得。STOCK_DAY_ALL當時尚停留10/20，改以同一交易所個股月表核對最新交易日。