估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈： AI PCB 定價與規格升級 → 高階 PCB 背鑽／內層深度量測設備 → 先進封裝量測與 AOI
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-20） | NT$971.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS NT$52.842／90／126.19 |
| Base target | NT$1,800.00 |
| Expected Return（至 target date） | +76.0% |
成長已由營收放量走向產品組合改善，現價具吸引力。 中信最新模型估 FY2028 調整後 EPS 126.19 元，核心是 TM4 與高階 CCD，而非子公司 IPO。Base 採研究者 EPS 90 元，較中信低 28.7%，仍足以支持明顯上行空間；兌現關鍵是外包釋出廠內產能後，高毛利設備能否順利驗收。[中信, Oct 2026]
Scenario Analysis
| Scenario | Probability | FY2028E EPS × 2027 年底 Forward P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | NT$52.842 × 16x | NT$845.47 | -12.9% |
| Base | 50% | NT$90 × 20x | NT$1,800.00 | +85.4% |
| Bull | 20% | NT$126.19 × 22x | NT$2,776.18 | +185.9% |
加權目標 NT$1,708.88；Probability-weighted Expected Return：+76.0%。
Investment Thesis
- 規格升級同時增加加工量與精度需求。 板厚、孔數及板面積提升拉長一鑽工時，224G 背鑽的殘銅要求由 ±3 mil 收緊至 ±2 mil。大量以 CCD 負責 XY 對位、TM 量測 Z 軸，再把逐孔深度傳給自家背鑽機，設備配套形成市占率槓桿。[中信, Oct 2026；統一, Sep 2026]
- TM4 是主要獲利增量。 中信指出四軸 TM4 吞吐量為前代四倍、單價 1.5–2 倍、毛利率超過 70%；CCD 背鑽與 TM 採購比例約 5–6:1。其 FY2027／2028 TM EPS 貢獻估 27.28／42.47 元，約占總 EPS 31%／34%。TM 與 CCD 共用廠內產能，搭配率提高仍須產能配合。[中信, Oct 2026, pp.4–5]
- 外包釋出產能，高階占比決定利潤。 中信估高階機種含 TM 出貨占比由 2026 目標 60% 升至 2027 的 70%，FY2027 毛利率 55.94%。訂單已排至 2Q27，部分客戶預約 2H27；外包目前僅能做標準機，2027 上／下半年估達每月 80／150 台，並需 3–6 個月訓練。其 10/14 報告原估 4Q26 外包 100 台，10/19 改述 50 台；採較新 50 台，放量速度仍有不確定性。[中信, Oct 2026, pp.6–7；月營收評析 p.2]
- 一鑽與光模塊提供額外高階化路徑。 一鑽已有客戶導入 CCD；1.6T 光模塊成型精度需縮至 25µm 以內，中信預期 2027 量產。半導體設備延伸至 CoWoS／SoIC／FOPLP，CPO 檢測分選仍在驗證，估值不另加 IPO 或 CPO 溢價。[中信, Oct 2026, pp.6–8]
Model assumptions、獲利橋接與倍數
三情境共同估值日為 2027-12-31；Bear／Base 為研究者估計，Bull 採中信直接 FY2028 調整後 EPS。
| 情境 | FY2028 獲利推導 | 2027 年底合理 Forward P/E |
|---|---|---|
| Bear | 中信 FY2027E 88.07 × 0.60 = 52.842（研究者假設 FY2028 衰退 40%）；資本支出降溫、外包訓練與客戶驗收落後，TM／CCD 組合回落 | 16x：較 Base 折價 20%，反映設備循環與獲利下修；仍保留精度控制技術的持續價值 |
| Base | 以中信 FY2027 營收 267.32 億元為起點，研究者 FY2028 營收 300 億元（+12.2%）、毛利率 52%、費用率 13%、業外 0.9 億元、稅率 30%、股數 9,145 萬股，得 EPS 90.246，向下取整為 90；相對中信 FY2027 EPS 88.07 成長 2.2% | 20x：量測配套與高階化已建立，但成長進入正常化；低於中信 23x 的近期高成長定價 |
| Bull | 中信直接 FY2028E 調整後 EPS 126.19；營收 358.71 億元、毛利率 56.86%、營益率 45.66%，FY2027 EPS 88.07 → FY2028 +43.3% | 22x：TM4、高階 CCD、1.6T 與半導體量測共同放量，仍有技術溢價；不另計子公司上市價值 |
Base 的股數為研究者固定假設，接近中信 FY2028 歸母淨利 115.40 億元 ÷ EPS126.19 所隱含約 9,145 萬股，並非報告明載的完全稀釋定義。Base EPS 比中信 FY2028 低 28.7%，主因營收與毛利率折減，而非取券商中點。
機率 30／50／20： 滿載訂單與 TM4 出貨支持 Base；外包及高毛利產品共同爬坡仍有執行風險，Bear 比 Bull 多一成。研究信心中等，FY2028 高獲利路徑目前主要由中信提供。
期待與替代假設： 971 元相當於 Base FY2028 EPS 的 10.8x；若只實現 Bear EPS52.842，則為 18.4x。Base 即使倍數降至 16x，目標仍為 1,440 元、報酬 +48.3%。若 TM 毛利／出貨、高階機種占比或驗收持續落後，須下修 Base 獲利，而非只調倍數。
期限對齊： 中信 2,000 元以 FY2027 EPS88.07 ×23x 推估，10/14 同價使用 24x；統一 1,540 元則用 FY2027 約70 ×22x。這些是報告當時的目標，本頁另以 FY2028 EPS 和目標日倍數定價。
計算： 目標價均為 TWD 每股、四捨五入至分；報酬＝目標／971−1。加權目標＝845.47×30%＋1,800×50%＋2,776.18×20%＝1,708.877。
Latest Material Evidence
中信 10/19 引述 9 月自結稅後淨利 3.5 億元、EPS3.82；其推估單月毛利率 54–55%，並預估 3Q／4Q 調整後 EPS10.57／12.13。9 月營收 13.0 億元、3Q36.7 億元已揭露；毛利率、季度 EPS 及 FY2027–28 數字均為券商預測，尚未視為已公布季報。[中信, Oct 2026, pp.1,9–11]
逐券商預測、口徑與來源
| 來源 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | FY2028E EPS | 原始口徑／目標 |
|---|---|---|---|---|
| 中信 10/19 公司報告 | 31.73 | 88.07 | 126.19 | 調整後 EPS，未明載完全稀釋定義；2,000／FY2027 ×23x |
| 統一 9/22 公司報告 | 28.24 | 70.04 | — | 稅後 EPS，未明載統一稀釋口徑；1,540／FY2027 ×22x |
| 台新 10/19 | 28.03 | 64.83 | — | 原 PDF 註記採 CMoney 券商預估平均值，僅列市場參考 |
中信公司報告與同日早報重刊僅算一套模型。中信 10/14 的 2,000 元／24x 與 10/19 的 2,000 元／23x 並存，未把倒推 EPS 當直接預測。統一舊 FY2027 EPS43.40 →70.04、目標1,220→1,540 的修訂已於 9/22 出現，10/7 重刊不是第二次上修。台新 10/12 的 28／70 為市場預估，10/19 的平均值亦不列成獨立模型。
群益既有模型曾作 Base 錨，但本次原 PDF 缺失，退出現行數字錨；歷史模型保留於既有研究紀錄。自動共識有部分來源待抽取或原文衝突，未收錄不代表沒有預測。本表統一與台新為另行核對原 PDF 的來源，未混入自動共識平均值。
原始欄位「2026F／2027F／2028F」標準化為 FY2026E／FY2027E／FY2028E，金額均為台幣每股元；調整後、稅後及市場平均分列，不混算共識。
Sources (6)
- 中信：大量〈獲利大量，前途無量〉，2026-10-19，原 PDF pp.1,4–11；已實看 pp.1,5,6,11。
- Metadata: document_id: 8665; chunk_id: 80298, 80299, 80300, 80301, 80302, 80303, 80304, 80305, 80306, 80307, 80308。同日早報重刊 document_id: 8675; chunk_id: 80512；同文早報 document_id: 8620。
- 中信：PCB 產業月營收評析，2026-10-14，原 PDF p.2 已實看。
- Metadata: document_id: 8564; chunk_id: 79015, 79016。
- 統一：大量，機鑽與量測需求不斷提升，2026-09-22，原 PDF pp.1,8,9 已實看；保留既有質性與修訂來源。
- Metadata: document_id: 7067; chunk_id: 71180, 71181；同文 document_id: 7045; chunk_id: 71089, 71090。
- 台新：台股盤勢分析，2026-10-19，原 PDF p.6 已實看，頁下注記 EPS 採 CMoney 平均值。
- Metadata: document_id: 8632; chunk_id: 79890；同文 document_id: 8621。
- 群益：大量個股報告，2026-09-29，DB 原文已讀；原 PDF 缺失，僅保留歷史研究對照。
- Metadata: document_id: 7243; chunk_id: 72621, 72622。
- TWSE：3167 各日成交資訊，查詢 2026-10-21，最後可用交易日 2026-10-20，官方收盤 971.00 元。