估值模型：1c9067e
Investment Snapshot
題材／產業鏈： AI PCB 定價與規格升級 → 高階 PCB 背鑽／內層深度量測設備 → 先進封裝量測與 AOI
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-15） | NT$960.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS NT$30／55／70 |
| Base target | NT$1,100.00 |
| Expected Return（至 target date） | +13.0% |
成長方向明確，估值吸引力中等。 9 月營收 13.04 億元、年增 172.33%，3Q26 營收 36.71 億元，較統一原估 35.92 億元高約 2.2%；背鑽與 TM4 放量持續兌現。Base 留在群益 FY2028E 模型附近，現價仍需高階產品組合及產能爬坡延續。[國票, Oct 2026；統一, Sep 2026]
Scenario Analysis
| Scenario | Probability | FY2028E EPS × 2027 年底 Forward P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 25% | NT$30 × 20x | NT$600.00 | -37.5% |
| Base | 50% | NT$55 × 20x | NT$1,100.00 | +14.6% |
| Bull | 25% | NT$70 × 22x | NT$1,540.00 | +60.4% |
加權目標 NT$1,085.00；Probability-weighted Expected Return：+13.0%。
Investment Thesis
- 需求來自製程強度提高。 AI PCB 層數、面積、孔數與鑽孔時間上升；224G 世代殘銅精度要求由 ±3 mil 收緊至 ±2 mil，帶動 CCD 背鑽與 TM 量測。TM 將量測的 Z 軸深度資料傳給自家背鑽機，形成設備配套與市占率槓桿。[統一, Sep 2026]
- TM4 是獲利組合的核心。 大平台四軸 TM4 自 3Q26 陸續出貨；TM／背鑽搭配率由約 1:8 升至 1:5–1:6，提高單價與毛利。統一模型 FY2027E 毛利率 50.4%、營益率 38.7%；群益僅 45.97%／26.00%，獲利分歧主要在組合與費用槓桿。[統一, Sep 2026；群益, Sep 2026]
- 產能與驗收決定認列速度。 台新 10/12 指出月產能由 300 提升至 400 台，高階背鑽訂單延伸至 2027 年。統一估 2027 年初外包 80 台、年底依需求最多 150 台；各報告對自有、標準／高階及外包口徑不同，400 台與外包數不直接加成可認列出貨。下單至出貨約 2–3 季、再至認列約 1 季，驗收延遲會直接影響 EPS。[台新, Oct 2026；統一, Sep 2026]
- 半導體量測是第二引擎。 大量先進智能已於 2026/8/1 獨立，產品涵蓋 CoWoS、SoIC、FOPLP／CoPoS 與 CPO。統一估 2026–27 營收翻倍、占比維持 5–10%；CPO 設備仍在驗證，最快 1Q27 明確訂單屬預測。核心驗證項是量產訂單，而非 IPO 估值。[統一, Sep 2026；群益, Sep 2026]
Consensus Spread
可核對的直接模型仍只有統一與群益兩組：FY2027E EPS 45.40–70.04 元，FY2028E 直接預測為群益 53.54 元。台新 10/12 的 28／70 元明載「市場預估」，不視為第三套獨立模型。[台新, Oct 2026]
Broker assumptions、修訂與期限
| 來源 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | FY2028E EPS | 目標與原始基準 |
|---|---|---|---|---|
| 統一 9/22 公司報告 | 28.24 | 70.04 | — | 1,540；FY2027E ×22x |
| 群益 9/29 公司報告 | 24.77 | 45.40 | 53.54 | 3／12 個月均 1,045 |
| 統一 9/30 月刊 | 約28 | 約70 | — | 1,400；FY2027E ×20x |
| 統一 9/30 晨會 | 約28 | 約70 | — | 長線 1,500；波段壓力欄仍為 1,220 |
| 統一 10/7 公司段落 | 約28 | 約70 | — | 重述 1,540／22x；同刊推薦表為 1,400 |
| 台新 10/12 | 約28 | 約70 | — | 引用市場預估，未給自有目標 |
統一 9/22 比較表的 FY2027E EPS 舊 43.40 → 新 70.04、目標舊 1,220 → 新 1,540；內文 FY2026E 約 27 → 28 元，精確新值為財表 28.24。重刊不另算上修。後續月刊／推薦表與公司段落的 1,400／1,500／1,540 元並存，缺少一致的改價說明，故以 20–22x 作估值參考帶，22x 僅用於 Bull。群益 1,045 是較短期限目標；本頁三情境均另以 FY2028E、2027-12-31 重新估值。[統一, Sep–Oct 2026；群益, Sep 2026]
群益 FY2028E 營收 234.04 億元、年增 20%，EPS 53.54、年增 17.9%；其基本／完全稀釋 FY2028E EPS 為 53.54／52.96，分別採股本 9.03／9.13 億元。本頁以基本 EPS 為錨，未將稀釋口徑混成券商修訂。
P/E Rationale
- Bear 20x： 資本支出或驗收轉弱，獲利回落；保留 TM 技術與後續補單價值，給循環低檔獲利 20x，而非正常化高成長溢價。
- Base 20x： 高階背鑽、TM4 和外包產能正常放量，FY2028E 獲利成長回到約兩成。以統一月刊 20x 為參考，重新認定為 2027 年底看下一年的合理倍數；不延續 2026–27 翻倍成長時的全面溢價。
- Bull 22x： TM4 配套與市占率提升、半導體量測放量同時實現，2027 年底市場仍認可技術護城河；採統一公司報告 22x 作上緣。高獲利與高倍數的組合僅占 25%。
Model assumptions & uncertainty
三情境均為研究者 FY2028E，非直接採用券商短期目標：
| 情境 | 原文起點 → FY2028E 橋接 | 業務假設 |
|---|---|---|
| Bear | 群益 FY2027E 45.40 − 15.40 = 30（-33.9%） | PCB 擴產遞延、驗收與 TM 滲透落後；獲利退回但仍高於群益 FY2026E 24.77 |
| Base | 群益直接 FY2028E 53.54 + 研究者組合增益 1.46 = 55（+2.7%） | 9 月／3Q 營收稍優統一預估，保留小幅增益；相較群益 FY2027E 45.40 為 +21.1% |
| Bull | 統一 FY2027E 約70 × 1.00 = FY2028E 70（0%） | 先達成高階設備約2,400台與高毛利率路徑；2028新增量抵銷高基期與費用正常化，採零獲利成長以免再疊加翻倍假設 |
- 機率： 25／50／25 維持；滿載與9月營收支持 Base，但2027費用槓桿及TM搭配率尚未充分驗證，兩側各保留四分之一。
- 追蹤與失效： 若高階／TM出貨、客戶驗收或外包品質持續落後，Base EPS55失去支持；Bull需接近統一的毛利／費用率路徑及半導體量測量產訂單。
- 研究信心： 中等；需求方向清楚，兩家完整模型的營益率及EPS差距仍大。
- 價格： TWSE 單股月成交資料，2026-10-15 官方收盤960.00元；報酬＝目標／960−1，加權目標＝600×25%＋1,100×50%＋1,540×25%。
Latest Material Evidence
9月營收13.04413億元、月增6.92%、年增172.33%；3Q營收36.71311億元、年增159.50%；前三季84.76738億元、年增140.20%。3Q實績較群益33.67億元高9.0%、較統一35.92億元高2.2%，支持維持既有EPS情境，尚未消除兩家2027利潤率的差距。[國票, Oct 2026；群益, Sep 2026；統一, Sep 2026]
Sources (8)
- 統一：大量，機鑽與量測需求不斷提升，2026-09-22（同文兩份以一套模型計）。
- Metadata: document_id: 7067; chunk_id: 71180, 71181；同文 document_id: 7045; chunk_id: 71089, 71090。
- 群益：大量個股報告，2026-09-29。
- Metadata: document_id: 7243; chunk_id: 72621, 72622。
- 統一：2026年10月投資月刊，2026-09-30，P.87。
- Metadata: document_id: 7535; chunk_id: 73197。
- 統一：每日晨會報告，2026-09-30，週選股。
- Metadata: document_id: 7506; chunk_id: 73129。
- 統一：投資早報，2026-10-07，公司段落；10/12 推薦表。
- Metadata: document_id: 8048; chunk_id: 74911, 74912；document_id: 8177; chunk_id: 75557。
- 台新：早報，2026-10-12。
- Metadata: document_id: 8180; chunk_id: 75570。
- 國票：上市櫃公司2026年9月營收，2026-10-13；玉山同日營收掃描交叉核對。
- Metadata: document_id: 8283; chunk_id: 76091；document_id: 8293; chunk_id: 76156。
- TWSE：3167 各日成交資訊，2026年10月，最後成交日2026-10-15。