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3105 穩懋 · 1c9067e

閱讀時間約 12 分鐘

估值模型：1c9067e

Investment Snapshot

題材／產業鏈： AI 光通訊／低軌衛星 → GaAs／GaN／InP 晶圓代工，供應接收端 PD、VCSEL 與衛星射頻元件

項目當前狀態
現價（2026-10-16）NT$501.00
Target date / forward earnings2027-12-31 / FY2028E EPS × 目標日 forward P/E
Base targetNT$542.70
Expected Return（至 target date）+1.0%

PD 放量與衛星射頻支撐獲利復甦，但降價後的預期報酬仍僅約 1%，估值吸引力有限。 中信最新訪查確認 PD 在 2H26–2027 持續放量、設備投資增加，惟財務模型仍重評中；群益維持既有推薦，沒有新的 FY2028 上修，保留三情境。後續看 10/23 法說對 GaN 產能、PD 良率與毛利率的說明。[中信, Oct 14 2026; 群益, Oct 14 2026]

Scenario Analysis

ScenarioProbabilityFY2028E EPS × 2027 年底 Forward P/ETargetReturn
Bear30%NT$9.76 × 20xNT$195.20-61.0%
Base45%NT$18.09 × 30xNT$542.70+8.3%
Bull25%NT$20.33 × 40xNT$813.20+62.3%

加權目標 NT$506.08；Probability-weighted Expected Return：+1.0%。 機率沿用 30／45／25%：PD 已量產提高復甦可信度，但衛星部署、產能轉換與手機需求仍使下行情境權重高於 Bull。

  • Bear： PD 成長未抵銷手機疲弱，衛星拉貨較慢；採群益直接 FY2028F EPS 9.76，毛利率 32.24%、營收 270.27 億元，20x 反映射頻競爭與成長溢價消退。[群益, Oct 2026]
  • Base： GaN 與衛星內容量上升，PD 穩定放量；採 UBS 直接 FY2028E EPS 18.09，營收 348.30 億元、毛利率 37.1%，30x 反映產品組合升級與成長正常化。[UBS, Oct 2026]
  • Bull： PD、航太與產能利用率同步放大；採 MS 10/8 FY2028E diluted EPS 20.33，營收 400.29 億元、利用率 78.1%、毛利率 36.3%，40x 要求高成長延續與客戶專案兌現。[MS, Oct 2026]

Investment Thesis

  • 接收端先兌現，發射端仍待認證。 群益確認 PIN／PD 新訂單自 2026 年 6 月量產，9 月營收 20.30 億元、月增 4.76%，3Q26 營收 58.59 億元、季增 11.45%，符合預估。MS 認為 Broadcom PD 在 2H26 可占總營收逾 10%；UBS 預估整體 optical 在 FY2028 占 18%。CW laser／EML 還在認證，Broadcom LD 委外是後續機會，與已量產 PD 分開看待。[群益, Oct 2026; UBS, Oct 2026; MS, Oct 2026]
  • 衛星成長來自內容量與材料升級。 衛星射頻從 GaAs 向高價 GaN 擴張：UBS 估 4 吋 GaN ASP US$8,000–10,000、毛利率較成熟 GaAs 高 10–20 個百分點。其 FY2028 LEO 營收估 105.67 億元、約占總營收 30%；這是券商供應鏈推估，驗證指標是實際晶圓訂單與 GaN 產能開出。[UBS, Oct 2026]
  • 放量與產品組合才是獲利槓桿。 2Q26 利用率約 65%、毛利率 28.24%；新品初期良率偏低，仍受組合改善支撐。2Q26 尚有匯兌與投資收益，FY2028 判斷採各券商全年營業獲利模型，而非季 EPS 年化。[群益, Oct 2026; UBS, Oct 2026]
  • 追蹤能使 thesis 成立或失效的數據。 4Q26 PD 出貨與良率、GaN 擴產、衛星組件拉貨及 FY2027–28 毛利率上升是關鍵；若 PIN 成長放慢、GaN 擴產延後或手機競爭壓縮利潤，應向 Bear 收斂。CPO測試及封裝瓶頸也會影響光通訊需求兌現節奏。[MS, Oct 2026]

Consensus Spread

保留模型的三家直接 FY2028 預估：群益 9.76、UBS 18.09、MS 20.33 元。 FY2027 對應 7.53／13.82／11.29 元；Base 採 UBS 衛星與 GaN 產品組合模型，不取跨券商平均。這些是既有模型來源，本次再核對原 PDF；並非本次已收錄共識的完整範圍。[群益, Oct 5 2026, p.1; UBS, Oct 2 2026, pp.1,10; MS, Oct 8 2026, p.61]

本次已收錄 EPS 僅兆豐 FY2026 7.54 元，股數與會計口徑未註明；已收錄目標為群益 780 元，10/7 與 10/12 刊登均沿用 10/5 推薦，不算兩次上修。中信 10/14 明示財務模型及目標重評中，未公布新 EPS。[兆豐, Oct 15 2026, p.2; 群益, Oct 12 2026, p.2; 中信, Oct 14 2026, p.1]

P/E Rationale

  • Bear 20x： 以群益低成長模型估值，接近 UBS 引述的歷史平均 22x；當高價 GaN 及 optical 成長未兌現，估值回到手機射頻主導的區間。
  • Base 30x： 高於歷史平均、低於歷史 +1 標準差約 34x。GaN／PD 提升組合與能見度支持溢價；到 2027 年底，UBS FY2029 EPS 增速約 16%，低於 FY2028 約 31%，故本模型較 UBS 報告使用的 40x 收斂至 30x。
  • Bull 40x： 採 MS 10/8 FY2028 預估並要求 2028 以後仍有顯著成長；倍數以 UBS 成長期 40x 作參照，低於其歷史區間上緣 57x。三個倍數都是研究者對 2027-12-31 的估值判斷。[UBS, Oct 2026]
Model assumptions & uncertainty
  • 三情境均有直接 FY2028 預估：Bear 群益 9.76、Base UBS 18.09、Bull MS 20.33；不需要 FY2027→FY2028 研究者橋接。其券商年度增幅分別約 29.6%、30.9%、80.1%，各自對應不同產品及毛利模型。
  • UBS 725 元是 2026/10 報告的 12 個月目標，使用 FY2028 EPS × 40x；本研究重估目標日倍數為 30x。MS 600 元採 residual-income model（股權成本 8%、中期成長 15%、終值 4%），其 300／600／900 情境圖至 2027/10；本研究另外用 FY2028 P/E，不採該圖的 FY2027 26／53／80x。群益 780 為 3／12 個月目標，未在文字提供完整倍數拆解，僅列為券商觀點。
  • 本次數字來源的收錄仍不完整：群益與 UBS 舊個股報告待抽取，群益 10/14 推薦表因其他公司 EPS 衝突而整份未收錄；三情境保留值均重新檢視原 PDF，不將它們混入本次已收錄共識。MS 原 PDF p.61 的 FY2028 TW GAAP diluted EPS 20.33 與 p.65 ModelWare 20.61 確有差異，沿用修正表及季度表一致的 20.33，排除 20.61；前述差異不是新增上修。
  • 群益 EPS 以股本 42.39 億元計算；UBS 為 UBS adjusted diluted EPS（TWD）；MS 為 Reported Diluted EPS（NT$、TW GAAP），基本 EPS 20.40 另列而不混用。三者逐券商作情境錨點，並非同口徑統計共識。
  • 中信稱當前 Optical 占比 high single、2027 朝 double digit，UBS 估 FY2026 全年 optical 含 Face ID VCSEL 為 16%；當期與全年及產品範圍不一致，保留兩者定義，不當作同一占比修正。接收端 PD 已量產；Laser／EML 的認證與放量仍須分開驗證。
  • Research Confidence：中等。PD 量產與月營收可追蹤；衛星部署及 GaN 拉貨的獲利彈性大，券商 FY2028 落差仍寬。UBS 估當前 GaN 產能不到每月 1,000 片、兩年可能倍增，產能開出與良率是高獲利模型的必要條件。
  • 價格來源：櫃買中心 TPEx daily close quotes，2026-10-16 收盤 501.00。加權目標精確值 506.075；情境與加權報酬均以此收盤重算，不含股利。

Latest Material Evidence

  • 2026-10-14 中信 PA 產業月營收評析： 穩懋 9 月營收 20.3 億元、3Q26 58.6 億元，符合預期。美系 PD 在 2Q26 小量量產後，預期 2H26–2027 顯著放量，客戶需求能見度兩三年；持續添購設備，10/23 法說前模型重評中。[中信, Oct 2026, p.1]

  • 2026-10-14 群益推薦表： 沿用 10/5 推薦、目標 780 元與 PIN 自 6 月量產、4Q 出貨增加的理由，沒有新增年度獲利估計；原 PDF p.3 已核對。[群益, Oct 2026]

  • 2026-10-13 群益營收檢討： 9 月 20.30 億元較預估高 0.84%，3Q26 符合預估，PD 與 infrastructure 為動能；維持 FY2026／27 EPS 7.36／7.53、目標 780。[群益, Oct 2026]

  • 2026-10-08 MS： FY2026 EPS 7.27→8.63、FY2027 9.44→11.29、FY2028 12.86→20.33；FY2028 營收 301.55→400.29 億元。2026 上修多來自 2Q 業外，2027–28 主因航太與 PD 放量。[MS, Oct 2026]

  • 2026-10-02 UBS： FY2026 EPS 7.79→8.04、FY2027 11.27→13.82、FY2028 13.83→18.09，12 個月目標 500→725，主因 LEO 內容量與 GaN 組合改善。[UBS, Oct 2026]

Sources (16)
  1. 群益，2026-10-05，穩懋個股報告：FY2026–28 模型及 PIN 量產；原 PDF p.1 本次實看。
    • Metadata: document_id: 7901; chunk_id: 74353
  2. UBS，2026-10-02，WIN Semiconductors — LEO satellite drives the next leg of growth：年度模型、估值與 GaN 假設；原 PDF pp.1,10 本次實看。
    • Metadata: document_id: 7850; chunk_id: 74150；document_id: 7850; chunk_id: 74155
  3. Morgan Stanley，2026-10-08，Time to revisit CPO and its testing/packaging supply chain：穩懋新舊估計、PD、航太與 residual-income 估值；兩個相同文本版本合併閱讀；原 PDF pp.61,65 本次實看並核對差異。
    • Metadata: document_id: 8158; chunk_id: 75460；document_id: 8158; chunk_id: 75461；document_id: 8158; chunk_id: 75462
  4. 群益，2026-10-13，2026 年 9 月營收檢討：DB 日期欄未填，日期以原文首頁確認。
    • Metadata: document_id: 8263; chunk_id: 75991
  5. 中信，2026-10-13，上市櫃公司 9 月營收評析：上游訂單及月營收。
    • Metadata: document_id: 8356; chunk_id: 76355
  6. Citi，2026-10-12，Taiwan monthly tracker：月營收表；穩懋未評等，580 是當時股價而非目標。
    • Metadata: document_id: 8334; chunk_id: 76264
  7. 兆豐，2026-10-12，投資週報附件：年度預估及 6 個月目標。
    • Metadata: document_id: 8099; chunk_id: 75243
  8. 永豐外資報告彙整，2026-10-12：美系升評摘要，兩個重複版本；未具名內容僅交叉核對已讀 MS，不作獨立券商估計。
    • Metadata: document_id: 8089; chunk_id: 75173
  9. 中信，2026-10-05，早報：其自有 EPS 8.78／10.98，與引用 UBS 目標分開。
    • Metadata: document_id: 7909; chunk_id: 74375
  10. 富邦，2026-09-29，低軌衛星產業：EPS 8.1／11.0、目標 500。
  • Metadata: document_id: 7529; chunk_id: 73177
  1. 兆豐，2026-10-13，投資早報：短線追蹤 EPS 7.54，與週報口徑分開。
  • Metadata: document_id: 8329; chunk_id: 76254
  1. 凱基，2026-10-13，早報追蹤表：低 EPS／目標價異常值原表核對。
  • Metadata: document_id: 8358; chunk_id: 76366
  1. 中信，2026-10-14，PA 產業月營收評析：PD 放量、設備投資及模型重評，原 PDF p.1 本次實看。
  • Metadata: document_id: 8585; chunk_id: 79269
  1. 群益，2026-10-14，近期推薦個股：10/5 穩懋推薦重刊，原 PDF p.3 本次實看；整份數字抽取未收錄，僅作獨立原頁核對。
  • Metadata: document_id: 8484; chunk_id: 77880
  1. 兆豐，2026-10-15，投資早報：FY2026 EPS 7.54 元，原 PDF p.2 本次實看，屬短線追蹤、非目標日情境錨點。
  • Metadata: document_id: 8457; page_evidence: p.2; PDF SHA256: 316f1dec2eea06b31ea11f39f4396b84771f6641d8ba18a2684174028c8060ff
  1. 群益，2026-10-12，近期推薦個股：780 元與 10/5 推薦日期，原 PDF p.2 本次實看，與 10/7 同值刊登合併判讀。
  • Metadata: document_id: 8188; page_evidence: p.2; PDF SHA256: 5b74afa2430c78ecd32fe1b469f435e221d50d859241623eb2d5f6d825476dd5

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