估值模型：1c9067e
Investment Snapshot
題材／產業鏈： AI 算力／先進封裝 → N3／N2 leading-edge foundry ＋ CoWoS／SoIC（核心製造與整合）
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-15） | NT$2,440.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS × 2027 年底 forward P/E |
| Base target | NT$3,900.00 |
| Expected Return（至 target date） | +59.9% |
台積電仍是 AI 需求由加速器擴散至 CPU／ASIC 的核心受益者，估值具吸引力。3Q26 EPS 29.43 元、4Q26 營收指引季增約 14%，支持成長延續；但 N2 爬坡與海外廠成本使營收上修未必同步轉成獲利上修。Base 保留 FY2028 EPS 195 元：接近 Goldman 的 195.67 元，介於凱基最新 181.25 元與富邦 215.62 元之間。[TSMC, 2026-10-15; KGI, 2026-10-15; Fubon, 2026-10-15; Goldman Sachs, 2026-10-05]
Scenario Analysis
| Scenario | Probability | FY2028E EPS × 2027 年底 Forward P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 20% | NT$170 × 17x | NT$2,890.00 | +18.4% |
| Base | 55% | NT$195 × 20x | NT$3,900.00 | +59.8% |
| Bull | 25% | NT$205 × 23x | NT$4,715.00 | +93.2% |
Probability-weighted target NT$3,901.75；Expected Return +59.9%。 Base 權重最高，因已實現成長與新增產能支持中期需求；Bull 要求高稼動與定價抵銷折舊，Bear 反映 AI 投資減速及海外成本壓力。最新券商獲利修正一升一降，維持原有情境與權重。
Investment Thesis
- 需求擴散已有營收驗證。 3Q26 營收 NT52.3–54.3bn、毛利率 65–67%，顯示成長強勁，但利潤率仍受新製程爬坡影響。[TSMC, 2026-10-15; KGI, 2026-10-15]
- 擴產延長成長跑道。 管理層預期 2027 年 N2 家族產能增至兩倍以上；台南兩批 N3 新產能分別於 1H27／1H28 量產，亞利桑那二廠於 3Q27、日本 N3 於 2028 年量產。凱基估 N3 月產能由 2026 年底 15–16 萬片，未來兩年再增 8 萬片，需求來自 CPU、HBM4e 客製化 base die 與 ASIC。[KGI, 2026-10-15]
- 成本與價值捕捉決定獲利轉換。 凱基將 FY2028 毛利率由 69.7% 降至 68.7%，EPS 182.83→181.25 元；富邦則將 FY2028 EPS 207.88→215.62 元、毛利率估 70.3%。管理層未公布統一晶圓漲價幅度；2027 的價格改善仍是券商預測。這項分歧使 Base 保留中間路徑，而非採最新最高估值。[KGI, 2026-10-15; Fubon, 2026-10-12, 2026-10-15]
- 封裝供應增加與替代技術並行。 富邦記錄公司確認 GlobalFoundries 矽中介層合作，預期 1H28 量產，有助緩解後段短缺，但中介層不等同完整 CoWoS。凱基認為 Google Humufish 的 EMIB-T 如有延誤，台積電可能承接備援；這是券商情境，尚非已取得訂單。[Fubon, 2026-10-15; KGI, 2026-10-15]
Model assumptions & uncertainty
- 共同估值日與年度： 2027-12-31，三情境皆為研究者選定的 FY2028E EPS，採直接 FY2028 券商模型作錨；未使用 FY2027 或 NTM proxy。
- Bear： EPS 170 元，較凱基最新 FY2028E 181.25 元低約 6.2%，反映 AI 增速減弱、價格改善不及預期與新增折舊。Daiwa 的 FY2028E 149.775 元仍更低，因此 Bear 描述成長減速，而非完整衰退。
- Base： EPS 195 元，貼近 Goldman 直接 FY2028E 195.67 元；MS 189.91 元與美銀 203.48 元提供兩側參照。假設 N2／N3 擴產及價格改善帶動獲利，並保留海外廠成本。
- Bull： EPS 205 元，接近美銀 203.48 元、低於富邦最新 215.62 元；要求 AI 部署、稼動率及定價順利，並控制封裝分流。富邦上修擴大上行空間，但凱基降估遠期毛利，故本次不提高 Bull EPS。
- 投資支出與驗證點： 公司維持 2026 CapEx US80–85bn／95–100bn 為券商假設。海外廠毛利稀釋約 2 個百分點指 2026，3–4 個百分點指五年展望後期，不是 2027 指引。若新增產能認證／稼動落後、價格無法抵銷成本或 AI 部署減速，應下調獲利路徑。[KGI, 2026-10-15; Fubon, 2026-10-15]
P/E Rationale
17／20／23x 為研究者對 2027 年底、以 FY2028 EPS 為分母 的合理倍數。Base 20x 反映製程領先、技術平台與定價能力，同時折讓擴產後成長正常化及海外成本；美銀歷史 forward 區間約 11–21x、Goldman 過往成長週期約 22x 提供參照。Bear 17x 對應成長減速與毛利落差；Bull 23x 要求 FY2028 高成長、高毛利延續，給予稀缺性溢價。[BofA, 2026-10-12; Goldman Sachs, 2026-10-05]
凱基最新 12 個月目標由 3,200 升至 3,650 元，主要是估值基準移至 FY2028、倍數維持 20x，而非 FY2028 EPS 上修。該目標時點約為 2027 年 10 月；本頁仍獨立估值至 2027-12-31。富邦 3,500 元用 FY2027 EPS ×21x、美銀 3,260 元用 FY2027 ×20x、Goldman 3,300 元用 FY2027 ×22x，均為較早目標時點參照。Daiwa 3,000 元採一年 forward BVPS ×7.7x P/B，方法亦不同；上述券商目標不作本頁情境 target。[KGI, 2026-10-15; Fubon, 2026-10-15; BofA, 2026-10-12; Goldman Sachs, 2026-10-05; Daiwa, 2026-10-09]
Consensus Spread
已核對直接 FY2028E 模型：Daiwa／KGI／MS／Goldman／美銀／富邦為 149.775／181.25／189.91／195.67／203.48／215.62 元。這是原文可核對模型的分布，各報告日期不同；同券商重刊合併計算。Daiwa 未納入新的晶圓漲價、假設週期軟著陸，是較低獲利路徑。[Daiwa, 2026-10-09; KGI, 2026-10-15; Morgan Stanley, 2026-10-05; Goldman Sachs, 2026-10-05; BofA, 2026-10-12; Fubon, 2026-10-15]
券商修正與原模型對照
| 券商／日期 | FY2026E old → new | FY2027E old → new | FY2028E old → new |
|---|---|---|---|
| Goldman 10/05 | 109.21 → 110.77 | 140.91 → 150.00 | 180.83 → 195.67 |
| MS 10/05 | 111.08 → 115.32 | 144.93 → 152.74 | 183.55 → 189.91 |
| BofA 10/12 | 110.20 → 112.46 | 155.85 → 161.36 | 187.89 → 203.48 |
| Fubon 10/15 | 112.44 → 112.67 | 161.21 → 166.14 | 207.88 → 215.62 |
| KGI 10/15 | 109.12 → 112.24 | 141.18 → 145.29 | 182.83 → 181.25 |
富邦 FY2028 舊值由 10/12 完整模型對照，10/15 的修正表本身僅列 FY2026／2027；其目標價 3,500 元不變，目標倍數 22→21x。凱基目標價 3,200→3,650 元但 FY2028 EPS 下修，屬估值年度遞延。美銀原文日期為 10/12，DB 日期缺失；舊 181.96 元模型留在研究歷史，現行採 203.48 元。富邦用基本 EPS；MS／Daiwa 表列稀釋 EPS，各來源口徑保留。
Latest Material Evidence
公司正式公布 3Q26 EPS 29.43 元、毛利率 66.4%，營收與淨利再創高；4Q26 營收中位數約季增 14%，全年美元營收成長展望升至 44%。凱基與富邦均上修 FY2027 獲利，但 FY2028 一降一升，新增擴產與折舊壓力並存。維持情境估值，依 10/15 官方收盤重算全部報酬。[TSMC, 2026-10-15; KGI, 2026-10-15; Fubon, 2026-10-15]
Sources (9)
- TSMC — 3Q26 財報新聞稿 — 2026-10-15
- Metadata: document_id: 8411; chunk_id: 76897
- TSMC — 3Q26 法說簡報 — 原文日期 2026-10-15
- Metadata: document_id: 8435; chunk_id: 77216; chunk_id: 77219; chunk_id: 77220; chunk_id: 77221; chunk_id: 77223
- Fubon Securities — 隨著產能擴張加速，AI 需求範圍擴大 — 2026-10-15
- Metadata: document_id: 8443; chunk_id: 77315; chunk_id: 77316; chunk_id: 77317; chunk_id: 77318; chunk_id: 77320; chunk_id: 77324
- KGI — 多、更多、再更多的 N3 產能擴張 — 2026-10-15
- Metadata: document_id: 8372; chunk_id: 76475; chunk_id: 76476; chunk_id: 76482; chunk_id: 76486
- Fubon Securities — 台積電／早報，舊模型對照 — 2026-10-12
- Metadata: document_id: 8171; chunk_id: 75523; chunk_id: 75524
- BofA Securities — 3Q26 earnings preview — 原文日期 2026-10-12
- Metadata: document_id: 8226; chunk_id: 75878; chunk_id: 75879
- Goldman Sachs — TSMC earnings preview — 2026-10-05
- Metadata: document_id: 7972; chunk_id: 74578; chunk_id: 74581
- Morgan Stanley — The Foundry Floorplan — 2026-10-05
- Metadata: document_id: 7974; chunk_id: 74599
- Daiwa — Asia Foundry — 2026-10-09
- Metadata: document_id: 8092; chunk_id: 75184
官方價格：TWSE STOCK_DAY 單股月資料，2026-10-15 收盤 NT$2,440.00；報酬不含股息。