投資結論
AI server / networking demand 正在把價值往高階 PCB、CCL 與 HVLP Copper Foil 推。2H26-2027 的主軸偏多：需求強、價格已經上升、客戶可能願意付錢確保 AI deployment schedule。 〔S1〕 〔S2〕
但這條鏈不是單純一路順風。Citi 明確警告 2027 可能出現 CCL shortage 或 production disruption；所以投資問題不是「AI PCB 要不要買」，而是 哪一層有 pricing power，哪一層只是承擔瓶頸成本。 〔S3〕
2026-07-01 更新：Citi 6/30 把 ABF / BT 載板週期正式往「毛利率與報價上行」推進。AI GPU / ASIC / CPU demand 同時拉高 ABF demand，Citi 預期 ABF 供給吃緊延續整個 2027，3Q26 / 4Q26 仍可能分別有 15-20% / 10-15% QoQ 漲價；T-glass 若新供應商 ramp 慢，仍是 2027 約束。〔S13〕
這代表鏈條要再拆清楚：CCL / copper foil 是 PCB 材料瓶頸，ABF Substrate / BT Substrate 是 IC substrate 瓶頸。兩邊都被 AI compute 拉動，但受惠股、毛利彈性與風險不同，不能把「PCB」一包混著買。〔S13〕〔S14〕
鏈條地圖
AI server / networking speed upgrade → high-end PCB demand ([[../companies/Gold Circuit Electronics|2368 金像電 / Gold Circuit Electronics]]) → high-end CCL demand ([[../companies/Elite Material|2383 台光電 / Elite Material]]) → HVLP / specialty copper foil demand ([[../companies/Co-Tech|8358 金居 / Co-Tech]])
旁邊還有另一條非 CCL 分支：
AI silicon → [[../concepts/ABF Substrate]] / [[../concepts/BT Substrate]] / IC substrate → [[../companies/Unimicron|3037 欣興 / Unimicron]] / [[../companies/Kinsus|3189 景碩 / Kinsus]] / [[../companies/8046 南電 Nan Ya PCB|8046 南電 / Nan Ya PCB]]
這兩條都受 AI compute 拉動，但 bottleneck 與獲利位置不一樣，不能混在一起看。
核心證據
- Goldman 指出 4 月 CCL / PCB pricing QoQ 上升約 10-40%+，並預期 2H26 / 2027 還有更多 price hikes。 〔S1〕 〔S4〕
- AI PCB / CCL spend 占 top CSP capex 比例仍低，支撐客戶接受漲價以確保 deployment schedule 的邏輯。 〔S2〕
- Goldman 上修 2026-2028 EPS across covered PCB/CCL names，並提到 pricing / mix 改善毛利率。 〔S5〕 〔S6〕
- Citi 提醒 foundry、CoWoS、HBM、substrate 或 CCL bottleneck 可能在 2027 造成 PCB production disruption 或 CCL shortage。 〔S3〕
- Co-Tech evidence 把上游銅箔連進來：Co-Tech 供應銅箔給主要 CCL 廠，並從標準銅箔轉向 server / AI server / LEO 相關特殊銅箔。 〔S7〕 〔S8〕
- 後續標的頁把鏈條拆成三層： Gold Circuit Electronics 代表 PCB fabrication， Elite Material 代表高階 CCL， Co-Tech 代表高階銅箔。 〔S9〕 〔S10〕 〔S11〕
- Citi 6/30 指出 ABF / BT substrate demand 同時受 AI GPU / ASIC / CPU 拉動，ABF tightness 可能延續到 2027，BT 則因同業轉線或降低接單意願而供需改善。〔S13〕
- 同份 Citi 報告把 南電、景碩、欣興 全部維持 Buy 並上修 TP；短線偏好南電與景碩，長線仍喜歡欣興的規模與領導地位。〔S13〕〔S14〕
關鍵數字
- 4 月 CCL / PCB pricing increase：約 10-40%+ QoQ。 〔S1〕
- AI PCB / AI CCL TAM as share of top-5 CSP capex：2026E 1.4% / 0.8%，2027E 3.3% / 2.2%。 〔S2〕
- Co-Tech 標準銅箔收入占比從 2023 年約 40% 降到 10% 以下，且標準銅箔產能預計 3Q26 全轉特殊銅箔。 〔S7〕
- Co-Tech HVLP3/4 約佔收入 15-20%，並規劃 2026 設備升級與 1Q27 第三廠 ramp。 〔S8〕
- Citi 6/30 預估 ABF 3Q26 / 4Q26 分別可能漲價 15-20% / 10-15% QoQ；Kinsus / NYPCB / Unimicron 新 TP 分別為 NT1,550 / NT$1,500。〔S13〕
- Citi 2027E EPS：Kinsus NT51.89、Unimicron NT$50.49，均較舊預估大幅上修。〔S13〕
證據 vs 推論
證據：
- AI server / datacenter 需求提高高速傳輸與高層數 PCB / CCL 需求。 〔S2〕
- CCL / PCB pricing 已經上行，且可能繼續漲。 〔S1〕
- 高階銅箔是 CCL 的上游輸入，Co-Tech 是主要 CCL 廠供應商之一。 〔S7〕
- AI GPU / ASIC / CPU 正同步拉高 ABF / BT substrate 需求，Citi 看到毛利與報價上行週期已經啟動。〔S13〕〔S14〕
推論：
如果 Goldman 對漲價的判斷正確，而 Co-Tech 對高階銅箔 tightness 的判斷也正確，最有價值的位置可能是「高階產能最難擴」的那一層。目前 evidence 比較支持高階 CCL / 銅箔，而不是泛 PCB。
ABF / BT 這邊的右側訊號更像「已進入一致預期但 EPS 還在上修」：不是 early discovery，而是資金願意給高倍數的 consensus upcycle。操作上要汰弱留強，追蹤南電 / 景碩 / 欣興誰的月營收、毛利率與 20 日線最能連續確認，不是用「誰比較沒漲」排序。
反面證據與風險
- Citi 警告 2027 upstream bottleneck 可能造成 production disruption，這會讓下游 PCB capacity 暫時過剩。 〔S3〕
- PCB 公司聲稱 CCL supply guaranteed，但 Citi 質疑這是否符合 industrywide CCL capacity ramp 現實。 〔S3〕
- Goldman view 偏 constructive，所以目前不是「一定缺到斷鏈」，而是「強需求遇上不確定瓶頸」。 〔S12〕
- ABF / BT 上修已經變成賣方共識，主要風險不是「沒故事」，而是 price hike / GM surprise 低於高預期，或 T-glass shortage 反而卡住出貨量。〔S13〕〔S15〕
追蹤重點
- 2H26 / 2027 是否還有 PCB / CCL price hikes
- 高階 CCL capacity 是否足以避免 shortage
- 高階銅箔是否緊到 2027-2028
- 下游 PCB capex 是否跑得比上游材料更快
- 非 CCL 分支： Unimicron 的 ABF substrate 是否成為另一個瓶頸
- ABF 3Q26 / 4Q26 price hike 是否落在 Citi 預估區間
- 南電 / 景碩 30-day catalyst watch 對應的月營收與毛利率是否真的 beat
- 欣興 90-day catalyst watch：2Q26 後漲價是否持續反映在 monthly sales 與毛利率
- T-glass 新供應商 qualification 是否加速；若沒有，漲價與出貨瓶頸誰先反映
開放問題
- 哪些上市公司是 copper foil、CCL、PCB fabrication 各層最乾淨的標的？
- 真正瓶頸是銅箔、CCL、T-glass，還是其他未整理材料？
- 哪些 management team 對 secured supply 的說法有硬證據？
- ABF / BT 這輪短線最強是否仍是南電 / 景碩，還是欣興靠 T-glass supply 與 HDI 放量重新取得主導？
引用索引
- S1: [MM document:53 chunk:2038 title:260418_gs_TW-CCL-PCB]
- S2: [MM document:53 chunk:2039 title:260418_gs_TW-CCL-PCB]
- S3: [MM document:32 chunk:1304 title:260422_citi_PCB-CCL]
- S4: [MM document:53 chunk:2041 title:260418_gs_TW-CCL-PCB]
- S5: [MM document:53 chunk:2043 title:260418_gs_TW-CCL-PCB]
- S6: [MM document:53 chunk:2045 title:260418_gs_TW-CCL-PCB]
- S7: [MM document:159 chunk:6329 title:8358_26401_daiwa_cotech]
- S8: [MM document:159 chunk:6330 title:8358_26401_daiwa_cotech]
- S9: [MM document:323 chunk:10567 title:260429_ms_thailand-PCB]
- S10: [MM document:393 chunk:12472 title:2383 台光電 (EMC) ｜20260429｜GS]
- S11: [MM document:159 chunk:6331 title:8358_26401_daiwa_cotech]
- S12: [MM document:53 chunk:2042 title:260418_gs_TW-CCL-PCB]
- S13: [MM document:4649 chunk:61706 title:260630_citi_ABF-BT]
- S14: [MM document:4649 chunk:61707 title:260630_citi_ABF-BT]
- S15: [MM document:4649 chunk:61714 title:260630_citi_ABF-BT]
最後更新
2026-07-01