估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈： 功率半導體 → MOSFET、伺服器風扇馬達與 備援電池單元功率元件。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-22） | NT$213.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / 研究者 FY2028E EPS，由 FY2027E 營收與淨利率逐情境橋接 |
| Base target | NT$289.41 |
| Expected Return（至 target date） | +23.84% |
估值略有吸引力，主要靠獲利延續，安全邊際有限。 上半年基本 EPS 7.35 元、營益率約 16.0%，前九月營收年增 13.73%；伺服器風扇與 BBU 提供成長方向。Base 假設未來兩年收入溫和擴張、淨利率維持接近上半年水準，而不是持續大幅拉升利潤率。若市場只給 12 倍 FY2028 盈餘，Base 價值約 217.06 元，已接近現價。[TPEx, 2026H1、2026-09；華南, 2026-10-13, p.3]
Scenario Analysis
共同估值日 2027-12-31；全部採 FY2028E EPS × 該日合理 forward P/E。以下營收、淨利率、股數不變、倍數與機率均為研究者假設，並非券商預測。
| Scenario | Probability | FY2027E → FY2028E EPS（元） | FY2028E EPS × P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|---|
| Bear | 35% | 10.410744 × 0.95 × (9%/10%)＝8.901186 | 8.901186 × 12x | NT$106.81 | -49.85% |
| Base | 50% | 16.443636 × 1.10 × (14%/14%)＝18.088000 | 18.088000 × 16x | NT$289.41 | +35.87% |
| Bull | 15% | 21.355372 × 1.20 × (17%/16%)＝27.228099 | 27.228099 × 20x | NT$544.56 | +155.66% |
加權目標 NT$263.77；加權預期報酬 +23.84%。 各情境目標取小數兩位後加權，精確加權值 263.7725 元；報酬以 213.00 元計，不含股息。Base 50% 反映已實現的獲利改善；Bear 35% 保留功率元件價格競爭與訂單波動；Bull 15% 要求 BBU 放量、收入及產品組合同時改善。
Investment Thesis
- 獲利改善已先於收入成長。 官方 2026H1 收入 18.98561 億元、營業利益 3.03366 億元、基本 EPS 7.35 元。FinMind 單季資料核對，1Q／2Q EPS 為 3.67／3.68 元，2Q 獲利沒有較 1Q 進一步跳升；模型因此以現有利潤率附近作 Base，而非假設季度 EPS 加速成長。[TPEx, 2026H1；FinMind 季報]
- 大中是設計公司，受惠點在自己的功率元件。 公司提供 MOSFET、IGBT 與高壓 IC，應用涵蓋伺服器、電源轉換、風扇／馬達及電池；華南明確將伺服器散熱風扇馬達與 BBU 列為成長動能。投資核心是這些品項擴大出貨及維持利潤，而非把整個 AI 機櫃功率元件市場的增幅當成大中的營收增幅。[大中官網；華南, 2026-10-13, pp.1–3]
- 近期營收仍增長，但尚未呈現全面爆發。 官方 9 月收入 3.06213 億元、月減 9.93%、年增 8.81%；前九月 28.79239 億元、年增 13.73%。依上半年收入相減，3Q 收入約 9.80678 億元、季增約 3.12%，支持溫和成長情境。[TPEx 月營收；FinMind 季報]
- BBU 是選擇權，需看收入轉化。 華南沒有列示大中 BBU 收入占比、訂單金額或具名客戶，亦未提供大中 FY2027／FY2028 EPS。這使 Bull 的放量速度與利潤率可信度低於 Base；後續以收入增速、營益率和正式量產資訊驗證。[華南, 2026-10-13, p.3]
P/E Rationale
- Bear 12x： FY2028 收入衰退、淨利率降至 9%，按成熟循環型功率設計業務評價；以較低倍數承接競爭與需求逆風。
- Base 16x： FY2028 收入增 10%、淨利率維持 14%，伺服器／BBU 提供增量，但業務仍具景氣與價格波動。給予中等成長評價，不以高成長 AI 平台估值。
- Bull 20x： FY2028 收入增 20%、淨利率提高至 17%，需證明高附加價值品項放量及規模效益，才給較高倍數。
上述均為研究者對 2027 年底、下一年度 FY2028 盈餘的評價，沒有採用其他公司的券商倍數，亦不宣稱為大中歷史平均。Base 若降至 12x，目標 217.06 元、報酬僅 +1.90%；若淨利率由 14% 降至 12%、仍給 16x，目標約 248.06 元。現價需要獲利品質維持，單靠營收增加不足以提供厚實下檔保護。
Model assumptions & uncertainty
官方基礎與獲利口徑
TPEx 2026 年第 2 季綜合損益表為上半年累計，金額千元：收入 1,898,561、毛利 519,529、費用 216,163、營利 303,366、業外 27,810、稅前 331,176、所得稅 56,299、本期淨利 274,877、基本 EPS 7.35 元。標準化後收入 18.98561 億、淨利 2.74877 億，毛利率 27.36%、營益率 15.98%、淨利率 14.48%。其他綜合損益 192,293 千元不列入 EPS 基礎。
FinMind 季資料為單季值，2Q 收入 951,019,000 元、淨利 137,468,000 元、EPS 3.68；與 1Q 相加可核對官方半年值，不能把 3.68 誤認上半年 EPS。官方基本資料實收資本額 374,613,000 元、面額 10 元、已發行普通股 37,461,300 股。前瞻採此固定股數；歷史基本 EPS 依當期加權平均股數，沒有以最新股數改寫歷史 EPS。
FY2027 建模及 FY2028 橋接
單位：營收、淨利為百萬元；EPS 為 TWD／股。淨利率指普通股股東可享盈餘相對營收的研究者假設，已含所得稅與常態業外，不再另加匯兌／投資利益。前瞻股數固定 37.4613 百萬股。
| 情境 | FY2027E 營收 × 淨利率 → EPS | FY2028 收入／利潤假設 | FY2028E 營收 × 淨利率 → EPS |
|---|---|---|---|
| Bear | 3,900 × 10% ÷ 37.4613＝10.410744 | 營收 -5%；淨利率 10%→9% | 3,705 × 9% ÷ 37.4613＝8.901186 |
| Base | 4,400 × 14% ÷ 37.4613＝16.443636 | 營收 +10%；淨利率維持 14% | 4,840 × 14% ÷ 37.4613＝18.088000 |
| Bull | 5,000 × 16% ÷ 37.4613＝21.355372 | 營收 +20%；淨利率 16%→17% | 6,000 × 17% ÷ 37.4613＝27.228099 |
- FY2026 收入觀察基準約 39 億元為研究者估計：官方前九月 28.79239 億，加上假設 4Q 約 10.20761 億，較已實現 3Q 約增加 4.09%。此基準只用於檢查 FY2027 成長幅度，不是券商財測。
- Bear FY2027 收入相對上述基準持平、淨利率降至 10%；FY2028 再收縮，反映價格競爭、傳統應用疲弱及新案放量不順。
- Base FY2027 收入增約 12.82%、淨利率 14%，接近已實現上半年 14.48%，但留出正常化空間；FY2028 再增 10%，由風扇需求與 BBU 漸進放量支撐，未假設額外利潤率上升。
- Bull FY2027 收入增約 28.21%、FY2028 再增 20%，需要 BBU 成為較大收入來源；淨利率 16%→17% 反映組合及規模效益。這是驗證門檻較高的情境，因此僅給 15%。
預估與修正的來源邊界
本次沒有可採用的大中券商 EPS／目標價序列。四項共識／修正查詢皆使用 whole-PDF 基準；其待抽取來源不代表市場沒有預估。逐份原文核對後，華南 p.3 的獲利表只列強茂、德微，大中只有營運評論；群益 5／6／7／10 月《大中華投資月刊》未見 6435 專屬預估，名稱中的「大中華」不是大中公司。所有情境盈餘皆為上述官方財務基礎上的獨立推估，不混入其他公司數字。
驗證與失效條件
追蹤 BBU 正式量產與收入占比、收入增速能否維持雙位數、營益率能否守在上半年附近。若收入持續轉弱且淨利率往 10% 靠攏，模型應向 Bear 收斂；若 BBU 放量可量化、收入與利潤率同步提高，才提高 Bull 權重。研究信心中低：已實現獲利可核對，但兩年後收入結構與競爭強度仍缺量化證據。
Latest Material Evidence
- 2026-10-13，華南： 大中 9 月成長受惠伺服器散熱風扇馬達需求，BBU 可望隨主要客戶出貨放量。原 PDF p.3 已實際檢視，與官方月營收相符。
- 2026-09，官方營收： 前九月收入年增 13.73%，9 月年增 8.81%但月減 9.93%；成長尚未加速。
- 2026H1，官方財報： 基本 EPS 7.35 元、本期淨利 2.74877 億元；其他綜合損益與當期盈餘分開。
Sources（6 份 DB 文件及官方核對）
- 華南《功率半導體產業》2026-10-13，pp.1–4，採用大中營運評論；p.3 已視覺核對。document_id: 8308; chunk_id: 76199。
- 群益《2026年10月大中華投資月刊》，原文日期 2026-09-30，全份所選原文已讀；無大中專屬預估，不採為估值來源。document_id: 7692; chunk_id: 73663, 73664, 73665, 73666, 73667, 73668, 73669, 73670。
- 群益《2026年大中華投資月報7月份月刊》，原文日期 2026-06-30，同上。document_id: 4718; chunk_id: 62179, 62180, 62181, 62182, 62183, 62184, 62185。
- 群益《2026年6月大中華投資月刊》，原文日期 2026-05-29，同上。document_id: 3074; chunk_id: 55888, 55889, 55890, 55891, 55892, 55893, 55894, 55895。
- 群益《2026年5月大中華投資月刊》，原文日期 2026-04-30，同上。document_id: 1417; chunk_id: 46293, 46294, 46295, 46296, 46297, 46298, 46299, 46300, 46301, 46302, 46303, 46304, 46305, 46306, 46307, 46308, 46309, 46310, 46311, 46312, 46313, 46314, 46315, 46316, 46317, 46318, 46319, 46320, 46321, 46322, 46323。
- 群益《2026年大中華投資月報5月份月刊》，與前項原文完全相同，合併閱讀、不增加獨立證據權重。document_id: 1176; chunk_id: 44008, 44009, 44010, 44011, 44012, 44013, 44014, 44015, 44016, 44017, 44018, 44019, 44020, 44021, 44022, 44023, 44024, 44025, 44026, 44027, 44028, 44029, 44030, 44031, 44032, 44033, 44034, 44035, 44036, 44037, 44038。
- TPEx 最新收盤：1151022 大中收盤 213.00 元。
- TPEx 一般業綜合損益：115 年第 2 季累計；月營收：11509；基本資料：普通股 37,461,300 股。均於 2026-10-23 查核。
- FinMind：TaiwanStockFinancialStatements／TaiwanStockMonthRevenue，6435，2025-01-01 起；單季財報及月營收交叉核對，2026-10-23 查核。
- 大中公司介紹：設計公司定位、產品與應用；2026-10-23 查核。
Research History
- 2026-10-23：模型 1f84de0 首次研究；以官方已實現財務、華南營運評論建立 FY2027／FY2028 獨立情境，目標日 2027-12-31。
研究版本：1f84de0