估值模型：1c9067e
Investment Snapshot
題材／產業鏈： AI 伺服器供應鏈 → BMC／伺服器管理 SoC → GPU、ASIC 與通用伺服器的遠端管理、監控與安全控制
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-14） | NT$17,500.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS × 目標日 forward P/E |
| Base target | NT$22,000.00 |
| Expected Return（至 target date） | +22.3% |
供應改善與 AST2700 升級支撐獲利續增，但目前價格仍需要成長溢價。 3Q26 營收 47.86 億元、季增 24%，公司 4Q26 指引 66–68 億元；Base 保留 FY2028E EPS 400 元，將倍數由 60x 降至 55x，對供需正常化後的成長給較合理價格。[Daiwa, Oct 2026；Citi, Sep 2026]
Scenario Analysis
共同目標日為 2027-12-31；下列 EPS 均為 FY2028E，倍數為該日的次年度 forward P/E。
| Scenario | Probability | FY2028E EPS × Forward P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 25% | NT$315 × 40x | NT$12,600.00 | -28.0% |
| Base | 50% | NT$400 × 55x | NT$22,000.00 | +25.7% |
| Bull | 25% | NT$460 × 63x | NT$28,980.00 | +65.6% |
加權目標 NT$21,395.00；加權預期報酬 +22.3%。 Base 權重最高，因供應改善、客戶長約與新品導入已有佐證；Bear 保留成本與需求正常化風險，Bull 則需要 ASP、CSP 份額及多晶片內容同步兌現。
Investment Thesis
- 不只依靠 GPU 出貨。 信驊在 BMC 約七成市占，客戶涵蓋大型 CSP；agentic AI 帶動 CPU／通用伺服器、ASIC 與非運算設備管理需求，使每單位資料中心支出可帶來的管理晶片需求擴張。[Citi, Sep 2026；Morgan Stanley, Jul 2026]
- 供給改善已反映在營收。 9 月營收 16.36 億元、年增 101%；3Q26 超過 Daiwa 原估約 5%。追加晶圓、E-glass 載板及第二家 OSAT 有助 4Q26 放量，但公司毛利率指引仍為 67–68%，重點是漲價能否抵銷成本。[Daiwa, Oct 2026；華南, Sep 2026]
- 規格升級提高內容價值。 AST2700 ASP 約 US16；2027 年出貨占比，各券商估約 15–26%。AST1840 整合 eFPGA，另有 SMC、PRoT、I/O expander 擴張，AST1840 近年營收貢獻仍小。[UBS, Aug 2026；永豐, Oct 2026；華南, Sep 2026]
- 長約延長能見度。 與日月光的 2027–28 年產能採購合約，以及部分 CSP 的 1–2 年 LTA，降低供應中斷風險；「保量不保價」保留成本轉嫁彈性。[華南, Sep 2026]
- 競爭觀察點是實際導入。 Daiwa 判斷 Marvell AI infrastructure management silicon 偏向新增 TAM，未直接侵蝕原有 BMC 市場。若客戶轉單、AST2700 滲透低於預期，或漲價後毛利率持續低於公司指引，將削弱目前成長溢價。[Daiwa, Oct 2026]
Consensus Spread
原文核對後，主要券商 FY2027E EPS 約 238.21–383.23 元；FY2028E 約 314.96–502.45 元。差異集中在 AST2700 放量、供給及營益率，並非單純目標倍數不同。
Broker assumptions、old → new 與期限對齊
| 來源／原估日期 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | FY2028E EPS | 券商目標與評價基礎 |
|---|---|---|---|---|
| 國票（10/12） | 215.43 | 339.49 | — | 24,000；FY2027 70x，與乘積有取整差異 |
| 永豐（10/1） | 205.36 | 331.10 | 453.60 | 23,590；由 FY2027 65x 轉 FY2028 52x |
| 華南（9/23） | 207.08 | 328.27 | — | 25,000；FY2027 76x |
| 群益（9/22） | 187.17 | 238.21 | 314.96 | 21,800；3／12 個月 |
| 富邦（9/18，9/21 重刊） | 211.91 | 326.67 | — | 23,000 → 24,000；FY2027 76x → 74x |
| Citi（9/9） | 203.97 | 383.23 | 502.45 | 20,455 → 25,000；FY2028 50x，12 個月 |
| UBS（8/6） | 188.69 | 328.04 | 468.70 | 22,000；FY2027–28 平均稀釋 EPS 55x，12 個月 |
| Morgan Stanley（7/22） | 187.79 | 272.45 | 394.48 | 20,888；殘餘收益法，12–18 個月 |
- Citi FY2026／27／28 舊估 173.80／258.62／407.55 → 新估 203.97／383.23／502.45；修正表明確區分 old/new。
- UBS 稀釋 EPS 195.36／331.87／465.39 → 188.69／328.04／468.70；股數增加約 10%，使淨利上修與 EPS 下修同時存在。基本 EPS 新估 188.93／328.47／469.31，與稀釋欄分開。
- MS EPS 232.09／327.66／462.42 → 187.79／272.45／394.48。其摘要、修正表與殘餘收益段對舊目標的記載不同，財務表股數與 EPS 亦有不一致；保留作方向比較，不以該表重算本模型。
- 富邦 FY2027 EPS 300.23 → 326.67；華南 FY2027 修正表原估為空白，不視為從零上修。
- 查詢中的 UBS「19,290」是股價欄：該價除 FY2026 稀釋 EPS 約為表列 102.1x，目標仍為 22,000。凱基彙整目標 19,200；康和 26,000 為他家推薦彙整，未當成康和自有模型。
- 國票重刊、Citi 精確值與四捨五入值各合併為同一估計；抽取把 UBS 成長率 42.9% 等列為 EPS 的項目已排除。永豐 FY2028 453.60 與富邦 FY2027 326.67 是原文補足的共識漏列。
- 上表券商目標保留原期限；本頁獨立以 2027 年底 FY2028 EPS 重估，未將券商 12 個月目標搬到共同日期。
P/E Rationale
- Bear 40x： 原 63x 下修；接近 MS 自 2020 年以來 forward P/E 均值 42x，低於 Citi 中週期 50x。若供應改善但成長／毛利不如預期，仍給 BMC 領導者品質溢價，但取消 AI 放量溢價。
- Base 55x： 原 60x 下修；以 Citi 中週期 50x 與 UBS 55x 為參考，位於 MS 歷史均值上方、接近其 +1 標準差 54x。2027 年底仍有 AST2700、CPU／ASIC 內容成長與 2028 供應長約，支持高於均值；高基期與供需正常化限制倍數。
- Bull 63x： 保留研究者倍數，需份額擴張、ASP 提升及產品組合改善持續至 2028。高於 Base，但低於華南／富邦以 FY2027 獲利評價的 74–76x；這是目標日的研究者估值，不是沿用券商當期倍數。
Model assumptions & uncertainty
| 情境 | FY2028E 獲利來源／研究者橋接 | 業務假設 |
|---|---|---|
| Bear | 群益直接 FY2028E 314.96，研究者取整為 315 | 營收成長仍在，但成本與費用侵蝕獲利；群益 FY2028 毛利率 66.75%、營益率 47.91% |
| Base | 保留研究者 400；以華南 FY2027 328.27 × 1.218509154 = 400（約 +21.9%）交代獲利橋接 | AST2700／ASIC 升級延續，成長低於 Citi／UBS 的 FY2028 約 31%／43%；不預設漲價全成為毛利，且低於永豐直接 FY2028 453.60 |
| Bull | 保留研究者 460；Citi FY2027 383.23 × 1.200323565 = 460（約 +20.0%） | 2027 較高出貨基礎延續；低於 Citi FY2028 502.45，接近但略低於 UBS 稀釋 468.70 |
- 三情境為研究者情境，不是三家券商目標拼接；全部使用 FY2028E 與 2027-12-31 forward P/E。機率 25／50／25% 保留。
- 研究信心：營運趨勢中高、估值中等；直接 FY2028 預測具體，但券商對營益率與 ASP 分歧大。
- 重要追蹤：4Q26 營收 66–68 億元／毛利率 67–68%、AST2700 出貨占比、E-glass／第二 OSAT、CSP LTA 實際拉貨及新競爭者設計導入。
- 官方價格：TPEx 2026-10-14 收盤 17,500.00 元；三情境及加權報酬均以此重算。
Latest Material Evidence
Daiwa 的 10 月追蹤確認供應改善，3Q26 營收達其原估 105%；國票仍維持 FY2027 EPS 339.49。補讀永豐原文發現直接 FY2028 EPS 453.60 與 52x 評價，支持 2028 獲利延續，也凸顯舊 Base 60x 偏積極。本次保留 EPS 情境，調降 Bear／Base 倍數並修正 Bull 取整差異。[Daiwa／國票／永豐, Oct 2026]
Sources (12)
- Citi — Taiwan monthly tracker — 2026-10-12。
- Metadata: document_id: 8334; chunk_id: 76263–76264、76266、76268
- Daiwa — Taiwan Datacentre Hardware — 2026-10-12。
- Metadata: document_id: 8227; chunk_id: 75896–75897
- 凱基 — 台股分析 — 2026-10-12；早報追蹤表 — 2026-10-13。
- Metadata: document_id: 8203; chunk_id: 75687；document_id: 8358; chunk_id: 76366
- 國票 — 投資週報 — 2026-10-12。
- Metadata: document_id: 8190; chunk_id: 75620
- 永豐 — 十月台股策略及選股會議 — 2026-10-01。
- Metadata: document_id: 7783; chunk_id: 73935
- 華南 — 信驊訪談報告 — 2026-09-23。
- Metadata: document_id: 7182; chunk_id: 71698–71699
- 群益 — 信驊個股報告 — 2026-09-22。
- Metadata: document_id: 7071; chunk_id: 71195–71197
- 富邦 — 信驊公司動態 — 2026-09-18，2026-09-21 早報重刊。
- Metadata: document_id: 6964; chunk_id: 70797
- Citi — Aspeed: Rising TAM, Price Hike and Less Supply Constraint — 2026-09-09。
- Metadata: document_id: 6729; chunk_id: 69980–69983
- UBS — Aspeed — 2026-08-06；CoWoS 產業比較表 — 2026-09-22。
- Metadata: document_id: 5591; chunk_id: 65785–65789；document_id: 7079; chunk_id: 71221
- Morgan Stanley — Cloud Semis: Unlikely to slow down — 2026-07-22。
- Metadata: document_id: 5509; chunk_id: 65515–65520
- TPEx — 每日收盤行情 — 2026-10-14。
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