估值模型：1c9067e
Investment Snapshot
題材／產業鏈： 台灣 IC 設計：AI custom silicon 轉型候選 → 手機 SoC、edge AI 與 hyperscaler AI ASIC／TPU 的 IC 設計平台。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-15） | NT$4,165.00（TWSE 官方收盤） |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS × 2027 年底合理 forward P/E |
| Base target | NT$5,647.40 |
| Expected Return（至 target date） | +29.7% |
ASIC 轉型仍有上行空間，中心估值維持低端獲利路徑。富邦新增 FY2028 EPS 290.51 元，支持保留統一 256.70 元的 Base；但 EMIB 供應分配、良率及 v9 時程尚待兌現，未提高高端情境權重。此次預期報酬改善主要來自股價下降，並非估值上修。[富邦, 2026-10-15, p.1／6；統一, 2026-10-01, p.9]
Scenario Analysis
共同目標日 2027-12-31；三情境均估值下一年度 FY2028E，金額為每股新台幣。
| 情境 | 機率 | FY2028E 獲利與估值公式 | 目標價 | 報酬 |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 35% | 統一 FY2027E EPS 121.05 × 研究者成長假設 1.50 = FY2028E 181.575；× 20 倍。v8t 延續、v9 延期或良率改善慢 | NT$3,631.50 | -12.8% |
| Base | 50% | 統一直接 FY2028E EPS 256.70 × 22 倍。v8t 放量、v9 於 2028 上半年貢獻，採低端獲利路徑 | NT$5,647.40 | +35.6% |
| Bull | 15% | UBS 直接 FY2028E 稀釋 EPS 362.63 × 24 倍。v8t 生命週期延長、v9 供應與營運槓桿兌現 | NT$8,703.12 | +109.0% |
加權目標價 NT$5,400.19；機率加權 Expected Return +29.7%。 六值維持不變：新增供應試算支持量產可行性，但壓力條件下餘裕很薄，且沒有消除既有 v9 延遲風險，因此 Base 維持最高權重、Bull 僅 15%。
Investment Thesis
- 價值增量在晶片內容與平台整合。 富邦預估 v9 每封裝 ASP 15,000 美元，涵蓋部分運算供應、I/O 與封裝整合；2028 年估出貨 360 萬封裝。成長不只靠數量，更取決於單位內容及收入認列範圍。[富邦, 2026-10-15, p.1]
- 需求錨是 Google 內部部署。 富邦模型中 2027 年聯發科供應 Google 約 354 萬顆、占 Google 自用約六成，Anthropic 則由 Broadcom 供應。聯發科的成長條件是 Google 自用算力與產品時程，而非直接承接全部外部 TPU 需求。[富邦, 2026-10-15, p.2]
- EMIB 產能帳面可覆蓋，但分配不是保證。 富邦以 2028 年月均產能 5 萬、v9 分配 70%、利用率 100%、每單位 16 個封裝位置及組裝良率 80%，試算約 540 萬良品；利用率 80%、良率 70% 時僅約 380 萬，對 360 萬需求只剩約 5.5% 緩衝。基板、邏輯／HBM 及認證仍是交付條件。[富邦, 2026-10-15, p.1]
- 本業先支撐，ASIC 再接棒。 富邦將 3Q26 EPS 16.19 → 17.71 元，4Q26 估 22.71 元；旗艦 5G SoC、車用及 Wi-Fi 7 支持進入 2027 年。全年獲利改善並非所有年度同步上修，FY2027 EPS 仍微降。[富邦, 2026-10-15, p.1–2]
- v9 時程仍是主要分歧。 廣發 1013 memo 預期出貨延至 1Q28，v8t 延續可部分抵銷；這仍落在統一原先 1H28 的量產窗口內，故保留低端 Base。新客戶及 v10 不額外加進 FY2028 EPS。[廣發, 1013 memo；統一, 2026-10-01, p.9]
Broker Forecasts & Revisions
以下逐券商列示已核對原 PDF 的模型，非混合共識；單位均為新台幣／股。
| 券商／日期 | FY2027E EPS | FY2028E EPS | 股數口徑及券商目標 |
|---|---|---|---|
| 統一／2026-10-01 | 121.05 | 256.70 | 原文未標基本／稀釋；5,825 元，原文稱 FY2027–28 平均 EPS × 30 倍 |
| 富邦／2026-10-15 | 153.34 | 290.51 | p.6 基本與完全稀釋兩列 FY2027／28 同值；6,000 元，39 倍 FY2027 EPS，評等框架為未來六個月 |
| UBS／2026-09-23 | 177.15 | 362.63 | UBS 調整後稀釋；12 個月 7,300 元，27 倍 FY2027–28 混合年度獲利 |
券商目標屬不同日期與獲利期。我們保留三情境 FY2028 EPS，重新使用 2027 年底合理 forward P/E，未搬用六個月／12 個月目標。
原文修正、口徑與數字差異
- 富邦 FY2026 EPS 69.51 → 70.87；FY2027 EPS 154.43 → 153.34；目標 6,000 → 6,000。 修正表的 EPS 未標股數口徑；p.6 基本 EPS 為 FY2026 70.87、FY2027 153.34、FY2028 290.51，完全稀釋 FY2026 為 70.65、後兩年與基本同值，兩種口徑分列辨識。FY2027 營收與淨利在修正表均未變，沒有證據將 EPS 微降解讀為需求下修。[富邦, p.2／6]
- UBS 稀釋 FY2026／27／28 EPS：67.48／181.09／300.76 → 67.49／177.15／362.63；目標 6,500 → 7,300。 高端模型來自 v8t 延長與 v9 增量，保留原有 Bull，不把它當成本次新上修。[UBS, p.1]
- 富邦原頁本身存在加總差異： FY2028 ASIC 總額寫 585 億美元，分項 v9 540 億加 v8 25.2 億只有 565.2 億；2027 年 350 萬 × 4,500 美元為 157.5 億，原文寫 157.2 億。已看原頁，差異仍在；上述總額及分項橋接不作 EPS 重建依據，財報表明列 290.51 元僅作交叉驗證，Base 不因此上調。[富邦, p.1]
- 統一 5,825 元與其平均 EPS × 30 倍的 5,666.25 元有差異，保留明列年度 EPS，排除券商目標公式。[統一, p.9]
P/E Rationale
- Forward 相對於 2027-12-31，使用 FY2028。 20／22／24 倍均為研究者保留倍數，而非券商目標換名。富邦 39 倍使用 FY2027；UBS 27 倍與統一 30 倍使用混合年度，不能直接視為目標日合理倍數。[富邦, p.2；UBS, p.1；統一, p.9]
- Bear 20 倍： 約 5% 獲利收益率；首案收入持續，但後續放量不順，僅保留有限平台溢價。
- Base 22 倍： 約 4.5% 獲利收益率；要求 ASIC 從單次專案形成可延續收入與研發攤提，以低端 EPS 配合中度成長溢價。
- Bull 24 倍： 約 4.2% 獲利收益率；須供應與獲利槓桿同時驗證。當 2028 高成長已進入獲利基期，不沿用較早年度的高倍數，且只給低權重。
Model assumptions & uncertainty
- Bear（研究者橋接）： 統一 FY2027 121.05 × 1.50 = FY2028 181.575 元。成長低於該券商直接 FY2028 預測：v8t 延續支撐增量、v9 延期及供應限制壓低成長；+50% 不是券商 Bear 預測。
- Base： 統一直接 FY2028 256.70 元；其 1H28 量產與 2028 ASIC 營收約 1.1 兆元為模型條件。富邦 290.51 元高於此錨，但其供應分配與收入橋接尚不夠穩固，保留低端預測。
- Bull： UBS 直接 FY2028 調整後稀釋 EPS 362.63 元；其原 PDF 的 FY2028 TPU 營收 435 億美元及全公司 EBIT margin 30.9% 是重要條件。未加計未定案新客戶收入。
- Research Confidence： Medium。近期營收較清楚，FY2028 獲利仍取決於產品時程、封裝供應及營運槓桿；三家股數／調整口徑分開，不取平均。
- 失效條件： 首案認列顯著落後；v9 再延遲而流失 FY2028 主要窗口；EMIB 分配、基板／HBM 或良率不足；ASIC 毛利及費用攤提低於 Base 條件。
Latest Material Evidence
- 10/15 富邦： FY2026 EPS 上修、FY2027 小降、FY2028 290.51 元；維持買進及 6,000 元，新增 EMIB 供應與壓力試算。
- 10/13 國票營收表： 已讀聯發科對應原文；新增營收彙整，未新增 EPS／目標模型。
- 1013 廣發 memo： v9 出貨或延至 1Q28；v8t 延續可部分抵銷，保留低端 Base 與較高 Bear 權重。
Sources (6)
- 富邦，2026-10-15，聯發科：ASIC 轉折與 EMIB 供應；兩份同文合併。原 PDF p.1／2／6 已目視核對。
- Metadata: document_id: 8464; chunk_id: 77658
- 統一，2026-10-01，投資早報 p.9：聯發科 TPU、FY2027／28 EPS；原 PDF 已目視核對，保留既有模型。
- Metadata: document_id: 7683; chunk_id: 73611
- UBS，2026-09-23，MediaTek Key Call p.1：稀釋 EPS、修正、產品及估值；原 PDF 已目視核對，保留既有模型。
- Metadata: document_id: 7202; chunk_id: 71817
- 廣發，1013 call memo：v9 時程與 v8t 延續；原 DB 公司段落。
- Metadata: document_id: 8278; chunk_id: 76073
- 國票，2026-10-13，上市櫃公司 2026 年 9 月營收，p.7 聯發科列；未採用錯欄風險表格衍生數值。
- Metadata: document_id: 8283; chunk_id: 76087
- TWSE，2026-10-15，官方日成交收盤 NT$4,165.00。