估值模型：1c9067e
Investment Snapshot
題材／產業鏈： AI 被動元件；國巨是 MLCC、鉭電容、電阻與 電感 的多品項製造平台。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-15） | NT$573.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / 研究者 FY2028E EPS |
| Base target | NT$702.95 |
| Expected Return（至 target date） | +17.3% |
AI 高階被動元件需求與漲價支持獲利成長，股價回落後報酬空間改善；但營收符合預期，尚不足以支持全面缺貨的高估值。Base 假設長約與產品組合改善延續，估值仍保留供給擴張與非 AI 需求的循環折價。[群益; 國票, Oct 2026]
Scenario Analysis
| 情境 | 機率 | 2027 年底估值公式與營運條件 | 目標價 | 對現價報酬 |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | 研究者 FY2028E EPS 30.362 × 13x；FY2027 宏遠 31.96 × 0.95，擴產與非 AI 疲弱使獲利小幅倒退 | NT$394.71 | -31.1% |
| Base | 50% | 研究者 FY2028E EPS 41.35 × 17x；FY2027 國票 33.08 × 1.25，AI、鉭電容與合約漲價帶動營運槓桿 | NT$702.95 | +22.7% |
| Bull | 20% | 研究者 FY2028E EPS 45.9675 × 22x；FY2027 凱基 34.05 × 1.35，漲價、轉單與高階產品組合共同兌現 | NT$1,011.29 | +76.5% |
加權目標價 NT$672.15，加權預期報酬 +17.3%。維持 30%／50%／20%：需求與長約支持 Base，村田擴產及持續供應一般品的策略，使 Bear 權重仍高於 Bull。
Investment Thesis
- 需求已落到營收，但目前是符合預期。 9 月營收 NT$170.68 億、月增 4.51%；群益原估 171.23 億，差異 -0.32%。AI 伺服器推升高階被動元件出貨，營運方向正向，估值上修仍須後續毛利率驗證。[群益, Oct 2026, p.10]
- 多品項平台承接不同 AI 電源位置。 國巨透過 KEMET、Pulse 等品牌參與鉭電容、磁性元件、MLCC 與電阻；國票看好 ASIC 與 GPU 平台共同拉貨，尤其鉭電容的擴產與產品組合改善。[國票, Oct 2026, p.14]
- 長約與調價是獲利轉換的核心。 中信記錄 AI 客戶洽談長約、願付溢價確保供應，公司調價效益逐步反映；因此關注合約價格、稼動率與毛利，而非只看通路現貨價。[中信, Oct 2026]
- 日系外溢與日系增產同時存在。 宏遠引用村田展望轉強、擬提前投資，但村田澄清並非全面退出一般與車用 MLCC。台廠可承接中高容需求，全面且長期的缺貨定價權仍需要驗證。[宏遠, Oct 2026, p.3]
Consensus Spread
已核對原 PDF 的最新 FY2027E EPS 為宏遠 31.96、國票 33.08、凱基 34.05，逐券商保留，不混成單一平均預估。凱基較 7 月的 FY2027E 35.61 下修至 34.05；這是跨報告比較，最新表沒有 old 欄。[宏遠; 國票; 凱基, Oct 2026]
券商預估、原始口徑與目標期間
| 來源／原 PDF | FY2026E EPS | FY2027E EPS | 券商目標與方法 | 原始與採用口徑 |
|---|---|---|---|---|
| 宏遠 10/15，p.3 | 19.51 | 31.96 | 800；FY2027 × 25x，目標期限未列 | 原表 EPS「元」，未列幣別／股數／會計口徑；本模型按台股每股 TWD 使用，未額外拆股換算 |
| 國票 10/12，p.14 | 20.92 | 33.08 | 795；FY2027 × 24x，目標期限未列 | 原文稅後 EPS「元」，未列幣別／股數；本模型按台股每股 TWD 使用，未額外拆股換算 |
| 凱基 10/15，p.26 | 20.28 | 34.05 | 1,200；本表未列方法與期限 | 原表 EPS「元」，未列幣別／股數／會計口徑；本模型按台股每股 TWD 使用，未額外拆股換算 |
三份資料的前瞻 EPS 均與當期股價及報告本益比相容；未明示的股數與會計口徑仍分列，沒有合併共識。券商目標屬報告自身期間的比較資料，本頁另估 2027-12-31 對 FY2028 的價格。
P/E Rationale
13x／17x／22x 均為 2027 年底對 FY2028 的 forward P/E，沿用既有倍數，但重新檢視其營運條件。 Bear 13x 對應供給回補、獲利倒退，僅給循環製造業定價；Base 17x 給予多品項平台、AI 用量、長約及產品組合溢價，但低於國票／宏遠當下以 FY2027 採用的 24x／25x，反映目標日更接近本輪擴產兌現；Bull 22x 才承認價格與高階組合帶來較持久的成長。倍數是研究者對目標日的判斷，不是把券商當期倍數平移。[國票; 宏遠, Oct 2026]
Model assumptions & uncertainty
- Bear： 宏遠 FY2027E 31.96 → 研究者 FY2028E 30.362，假設 -5%。AI 需求提供底部，但擴產、非 AI 疲弱及合約價格回落使獲利小退；30.362 × 13 = 394.706，目標四捨五入 394.71。
- Base： 國票 FY2027E 33.08 → 研究者 FY2028E 41.35，假設 +25%。高階用量與鉭電容產品組合支持成長，增幅較該券商 FY2026→27 EPS 成長放緩，反映基期與供給擴張；41.35 × 17 = 702.95。
- Bull： 凱基 FY2027E 34.05 → 研究者 FY2028E 45.9675，假設 +35%。需需求持續消耗有效產能、合約調價與轉單同步推升毛利，45.9675 × 22 = 1,011.285，目標四捨五入 1,011.29。
- 預估覆蓋缺口： 當前可用的原 PDF 數字未涵蓋直接 FY2028 共識；多份舊報告尚待處理，並非券商沒有預估。舊 Base 的大摩原 PDF 目前缺失，因此本次改用上述已核實的 FY2027 錨點及明示的研究者橋接；先前直接 FY2028 值保留於研究歷史，未拿舊文字數字補入本次共識。
- 驗證條件： 高階出貨成長須轉成毛利率與現金流；若長約僅反映提前鎖量，或擴產早於終端消耗，Base 的成長率與 17x 溢價將同時受壓。研究信心中等，2028 橋接仍是主要判斷變數。
Latest Material Evidence
- 10/15 宏遠： 村田需求展望轉強，投資可能提前；一般與車用市場並非全面退出，外溢受惠與供給增加須一併考量。
- 10/13 群益： 9 月營收符合原估，AI 高階出貨持續增溫。
- 10/13 中信： 被動元件年增動能強，日韓供給配置與調價有利台廠報價；這是產業訪查，不等同已實現合約毛利。
- 10/12 中信： AI 客戶主動洽談長約與供貨溢價；價格效益逐季反映。
Sources (8)
- 群益 — 2026 年 9 月營收檢討，原 PDF p.10（文件日期由原頁確認為 2026-10-13）；營收及營運評論採用，盈利表不補入當前數字共識。
- Metadata: document_id: 8263; chunk_id: 75988。
- 中信 — 上市櫃公司 9 月營收評析 — 2026-10-13，p.5、7；僅採產業評論，錯欄 P/E 表不採估值。
- Metadata: document_id: 8356; chunk_id: 76354, 76355。
- 玉山 — 月營收掃描 — 2026-10-13，原 PDF p.7；原表營收與群益一致，股本不作 EPS 換算依據。
- Metadata: document_id: 8293; chunk_id: 76156。
- 國票 — 9 月營收 — 2026-10-13，原 PDF p.6；原值 17,068,153 千元，換算 170.68153 億元；僅作營收交叉核對。
- Metadata: document_id: 8283; chunk_id: 76086。
- 中信 — 台股週投資策略 — 2026-10-12，p.29；採長約及調價評論，盈利數字未納入當前數字共識。
- Metadata: document_id: 8359; chunk_id: 76375。
- 凱基 — 早報 — 2026-10-15，原 PDF p.26；宏遠 — 每日焦點 — 2026-10-15，原 PDF p.3；國票 — 投資週報 — 2026-10-12，原 PDF p.14。均以原 PDF 數字抽取結果定位並實際檢視頁面，採用前核對年度、欄位與單位。
- Metadata: document_id: 8418; page: 26；document_id: 8370; page: 3；document_id: 8190; page: 14。
- 既有模型歷史：凱基 2026-07-22，原 PDF p.1；統一、國泰與大摩歷史來源與被替換的估值見內部變更紀錄。本頁本次前瞻估值不使用其歷史數字候選。
- Metadata: document_id: 5518; page: 1。
- TWSE — STOCK_DAY_ALL，國巨* 2026-10-15 收盤 NT$573.00；2026-10-16 查詢。
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